通胀赤字叠加AI融资压力 多国长期主权债收益率攀升至多年高位

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从物价上涨到举债推动的人工智能投资热潮，长期国债正成为各类投资者忧惧的交汇点，各国政府因此被迫承担更贵的融资代价。

全球主权债券的借贷成本集体上行。本周，美国30年期国债收益率攀至2007年以来最高，法国30年期国债收益率刷新2008年以来纪录，德国同类债券收益率回到2011年水平，英国国债收益率逼近6%，日本同期国债收益率也接近历史峰值。

虽然这种走势背后有各国市场各自的诱因，但推动收益率走高的结构性力量具有跨国共性。

忧虑之一是，日益割裂的世界格局将使各国经济更易遭受供给冲击和持续通胀压力的冲击。此外，债券持有人也担忧各国政府难以掌控支出，财政健康将受到侵蚀。市场结构与人口结构的变化，使得曾经稳定的买方需求今非昔比。

St． James's Place首席投资官Justin Onuekwusi表示：“市场发出的信号是我们预期未来通胀会更高，或者至少不确定性会加剧，因此持有期限更长的债券需要获得更高收益率。”

全球各期限政府债券的融资成本都在走高，但长期债券首当其冲，因其对通胀等风险更为敏感。

此类担忧已严重到促使部分国家削减长期债券发行，转而增加短债发售。在英国，当局已基本停止大部分长期债券的发行安排。不过，各国政府腾挪空间有限，因为必须适应一个新环境——那种可将融资成本长期锁定在低位的时代已然终结。

策略师观点：

本十年的收益率在结构上维持更高水平，原因众多，其中一个重要变化在于财政赤字的融资方式。通常情形下，经济走弱时财政赤字扩大，政策利率同步下行，从而对债券市场构成缓冲。然而如今财政扩张具有顺周期属性，在利率本已偏高之时政府继续增加借款会将收益率进一步推高。

— 宏观策略师Skylar Montgomery Koning

法巴资产管理旗下AXA IM Core的首席投资官Chris Iggo表示，“很难判断收益率达到何种水平才能改善长期固定收益产品的总回报前景，唯一可能改变这一局面的，要么是经济数据突然走弱，要么是某种外部冲击。后者出现的概率似乎大于前者。”

自6月底以来美国30年期国债收益率已上扬近40个基点，周二一度触及5.33%，为2007年年中以来最高，后回吐部分涨幅。这给美国总统特朗普和财政部长贝森特带来压力。随着中期选举临近，政府高昂的融资成本正传导至企业和消费者信贷。

Iggo表示：“11月的选举可能带来更多政策风险，在通常的预算季到来之前，市场目光肯定会聚焦于财政议题。理想情况下，即便抵押贷款利率仍低于2023年的水平，人们也不希望该利率在关键选举期走高。”

美国国债市场仅是故事的一部分。投资级政府债券一个基准投资组合的平均收益率已升至近4.5%。

今年全球债市遭遇重挫，中东冲突推升能源价格，并强化了市场对美联储及其他央行可能收紧货币政策的押注。

利率走高将进一步加剧全球主要经济体原本已严峻的财政压力。在美国，公共债务利息支出仍是预算赤字扩张的重要推手。本财年至今，美国公共债务利息支出已达1.17万亿美元，同比增长15%，部分原因正是美国国债收益率走高。

不过，固定收益投资者面临的挑战由来已久，近期走势显示，还有其他因素也在助推长期收益率走高。

其中一个压力来自企业债券融资的竞争。创纪录的债券发行速度为美国固定收益市场增添了海量久期供给，尤其是科技公司为人工智能投资融资时愈发倾向于发行期限更长的债券。

这些美国公司也越来越多地涉足海外债券市场融资。Alphabet就是其中一例，该公司决定首次发行澳元债券，规模为50亿澳元，约合36亿美元。

债券供给增加之际，买方结构正在生变。传统上，许多债券市场都仰赖养老金等长期资金承接，因这类投资者需配置长期资产以匹配长期负债。但如今，不少养老金机构正逐步退出确定给付型（defined-benefit）养老金计划，监管规则也鼓励基金增加权益类资产配置。

更宏观来看，随着政府债券发行放量，各国也愈发倚重私人投资者。

美联储6月会议纪要显示，官员们听取了一份报告，内容涉及美国国债持有结构正从“对价格相对不敏感的官方部门持有人”转向“对价格更敏感的私人投资者”。这一变化可能影响国债的期限溢价。

巴克莱美国利率策略主管Anshul Pradhan表示，官方部门的需求主要由政策目标驱动，而私人投资者对回报更为敏感。他说，过去十年买方结构的这种变化解释了30年期美国国债期限溢价中约90个基点。

尽管美国年度财政赤字逼近2万亿美元，国债总额也接近突破40万亿美元，但以Ed Yardeni为首的Yardeni Research策略师周二表示，目前尚无理由对美国债市感到恐慌。

他们称：“我们尚未按下恐慌键，但正密切关注债券‘治安官’是否会这么做。”

在欧洲，对政府高借贷规模与持续通胀压力的担忧也推动长期融资成本升至多年高点。法国30年期国债收益率升至2008年以来最高，投资者开始关注2027年预算谈判和明年的总统选举。

与此同时，德国融资需求上升，该国周二发行30年期银团债券时，融资成本可能触及15年来最高。英国方面，新首相7月底表示将寻求更大财政灵活性后，国债市场一度承压。

日本国债收益率绝对水平仍低于欧美同类债券，但近期升势同样持续。

尽管对价格压力的忧虑刺激债券抛售，但衡量市场未来通胀预期的长期盈亏平衡通胀率在多数主要市场仍相对稳定。这意味着借贷成本上行更多是由所谓实际收益率推动，即投资者在通胀补偿之外，要求获得更多额外回报才愿意持有债券。

摩根资产管理的投资组合经理Kelsey Berro表示，这轮重新定价可能为新增资金提供一个颇具吸引力的入场时点。

责任编辑：李桐

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