天宇股份高溢价收购关联资产引关注

3月30日晚间，天宇股份(23.380, 0.53, 2.32%)（300702.SZ）发布公告称，计划通过现金支付形式，以3.34亿元的价格购入由公司控股股东、实际控制人之一、董事长兼总经理屠勇军掌控的上海星可高纯溶剂有限公司（简称“上海星可”）87.8173%的股权，该资产溢价率达75.94%。

此番交易表面看是为完善产业链、降低关联交易而进行的产业整合，然而仔细分析交易架构、定价机制以及双方的经营与财务数据，这次收购究竟是上市公司强化产业链的战略举措，还是实控人变相套现、让上市公司及中小股东承担成本的操作？

天宇股份主要从事医药中间体、原料药及制剂的研发、生产与销售。公司前身为1993年由屠勇军创办的黄岩化工厂，产品线覆盖高血压、哮喘、糖尿病、高血脂、抗凝血等多个治疗领域。

自2017年上市以来，公司在2020年迎来业绩高峰，受华海药业(16.060, -0.12, -0.74%)沙坦类药物事件影响，全球原料药供给紧张，价格飙升，带动天宇股份获得丰厚收益。

近年来，公司业绩有所下滑。2023至2024年期间，归属于母公司股东的净利润均未突破亿元门槛，远低于2020年的6.67亿元。根据2025年第三季度财报，公司营业收入同比增长18.36%，达到22.87亿元，归母净利润同比增长159.57%，达2.21亿元。

此次收购的目标企业上海星可是国家级“专精特新”小巨人企业，在医药中间体及原料药领域与天宇股份形成上下游衔接。

公开资料显示，上海星可成立于2011年，并早已成为天宇股份体系内的成员企业，屠勇军持有其39.4905%的股份。此外，屠勇军、林洁和屠宛如三人担任董事职务，其中屠宛如系屠勇军与林洁的女儿。

早在2018年，屠勇军曾出资5540.52万元取得上海星可39.4905%股权，当时目标公司的估值约为1.4亿元。如今以3.34亿元出售部分股权，屠勇军及相关股东可谓获利颇丰。

评估报告指出，上海星可与天宇股份多个子公司间存在频繁的资金往来和业务合作。例如，2026年1月，上海星可向天宇股份及其关联企业销售额达84.06万元；而在采购端，同期从昌邑天宇药业有限公司购入货物价值2107.67万元，显示出较强的关联交易依赖度。

据天宇股份年初发布的关联交易预告，2026年度公司及其下属单位拟向上 海星可及其子公司购买原材料并销售商品，全年预计关联交易总额不超过1.6亿元。

这种“产业链+股权关系”的深度捆绑，也引发了市场对其交易定价合理性的广泛质疑。

本次大规模并购完成后，天宇股份或将面临三大潜在隐患。

首先，资金压力不容忽视。公告明确指出，本次收购所需资金3.34亿元将完全依靠自有资金及银行并购贷款筹措，这对本就承受一定财务负担的天宇股份而言无疑是一项重大挑战。

数据显示，截至2025年三季度末，公司账面货币资金仅为3.88亿元。与此同时，近两年公司资产负债率持续上升，由2021年的36.05%攀升至43.32%，高于行业平均水平；短期借款亦从2021年的4.23亿元激增至14.06亿元，增长显著。

其次，标的企业的盈利稳定性存疑。审计数据显示，上海星可在2025年实现营收4.54亿元，净利润2617万元，整体表现尚属正常。但在2026年1月这一评估基准月份却出现了亏损，当月营收仅4398万元，净亏损119.91万元。

再次，标的公司面临较大的债务与应收账款回收风险。

审计信息揭示出明显的“存款与贷款并存”现象。截至2026年1月底，上海星可合并报表中的总负债高达2亿元，而账面现金仅有3513.41万元，短期借款则达到了1.06亿元。

在应收账款方面，评估报告显示，针对内蒙古普康药业等五家客户由于经营困境难以回款的情况，已全额计提坏账；另有苏州鲲鹏生物科技等五家客户已被采取法律手段追讨欠款，并按80%的比例计提坏账准备金。

值得注意的是，本次交易并未设定任何业绩承诺条款。这意味着交易对手方如屠勇军无需承担未来业绩不达预期的责任，所有风险均由完成收购后的上市公司独自承担。

针对业绩承诺缺失及协同效应等相关问题，《界面新闻》联系了天宇股份方面。公司回应称，经过综合考量后认为标的公司经营状态相对平稳，暂无增设业绩承诺条款的计划。关于资源整合层面，上海星可虽市场需求旺盛但产能受限，现有订单充足，借助上市平台可获得更多产能支持；反过来也有助于提高上市公司自身设备利用率，达成互利共赢的局面。“不过考虑到上海地区扩产审批难度较高，我们具备闲置产能可供调配。至于其未来的收入贡献规模及对公司效益的具体提升程度，现阶段不便对外披露。”

在这起由大股东推动、涉及高额溢价、短期利润波动、缺乏业绩担保、动用大量现金流等多项敏感因素交织的收购案中，真正的赢家是谁呢？

按照交易方案披露的信息来看，最大的直接受益者显然是提前兑现约1.5亿元收益的控股股东屠勇军。