聚焦新质生产力 创业板投融资改革开启新篇章

“资本市场助力新质生产力发展已迈入全新阶段。”4月15日，北京大学光华管理学院院长、博雅特聘教授田轩在接受中国证券报记者专访时指出，近期启动的创业板全面深化改革，通过新增第四套上市标准、建立IPO预审机制、实施再融资储架发行制度等一系列措施，为中国资本市场投融资综合改革探索了新路径，将更有效地助力新质生产力成长。

从解答“苹果之问”到广泛吸纳“未来之星”，从融资端的“量体裁衣”优化供给到投资端汇聚耐心资本，创业板16年的改革实践证明：制度创新必须与产业发展规律和企业成长周期相匹配。新兴产业和未来产业等领域的优质企业申报数量将持续增加，创业板有望孵化出更多具有全球竞争力的世界一流创新企业。

解答“苹果之问” 精准灌溉未来产业

创业板成立之初，面临着一个时代的拷问：为何中国制造业已处于世界领先地位，却难以诞生像苹果这样具有全球竞争力的创新企业？这个被业界称为“苹果之问”的课题，成为了这片资本市场“试验田”必须回答的考题。

“创业板交出了一份令人满意的答卷——不仅培育了一批拥有全球技术话语权和产业领导力的龙头企业，打通了创新资本循环，还搭建了成长型创新创业企业对接资本市场的桥梁，证明中国资本市场有能力孵化世界一流创新企业。”田轩对此作出了判断。

截至今日，创业板上市公司占A股总数的四分之一，总市值超过19万亿元，占A股总市值的15%以上，已成为全球最具活力的市场之一。宁德时代(431.000, 0.21, 0.05%)、迈瑞医疗(160.300, -0.16, -0.10%)、亿纬锂能(70.320, -1.98, -2.74%)（维权）……许多具有全球竞争力的企业由此走向世界。

在田轩看来，创业板几次关键的制度升级始终围绕“融资难、定价难、退出难”三大核心痛点逐步推进，每次升级都呼应了国家产业升级的战略需求。成立之初，解决了中小企业上市难的问题，打通了创新企业的直接融资渠道；注册制改革解决了核准制下效率低、包容性不足的问题，确立了“三创四新”的定位；启用第三套上市标准解决了优质未盈利创新企业上市门槛不匹配的问题，适应了企业早期发展规律；此次增设第四套标准进一步解决了新兴产业和未来产业企业成长指标不匹配的问题，更好地服务于“十五五”时期培育新质生产力和布局未来产业的战略方向。

“这些经验告诉我们，制度创新必须与产业发展规律和企业成长周期相匹配。培育新质生产力需要动态适配的制度供给，持续提高制度的包容性、精准性和前瞻性，加强资本市场与产业发展的融合，推动创新资本向人工智能、量子科技、生命科学等未来产业流动。”田轩表示。

第四套标准引领融资端创新“量身定制”

如果说“苹果之问”回答的是“能不能”，那么企业成长之问则聚焦于“怎么配”——制度如何适应不同阶段、不同领域创新企业的实际需求。此次创业板改革给出了“量身定制”式的回答。田轩认为，新增的第四套上市标准、建立IPO预审机制、实施再融资储架发行制度等，共同构建了一套更加包容的资本市场服务新质生产力的基础设施。

具体来说，第四套上市标准符合新兴产业和未来产业企业“前期投入大、收入起步低、价值上升快”的特征，从多个维度适应企业的成长性和创新性：第一套“市值+营收+营收复合增长率”标准，匹配新兴产业企业成长快的特点；第二套“市值+营收+研发投入占比”标准，贴合未来产业企业创新属性强、研发投入高的特点，兼顾了市场包容性和审核科学性。

田轩进一步分析，与科创板侧重“硬科技”、聚焦关键核心技术攻关企业的定位不同，创业板第四套上市标准更注重前沿技术的转化和应用，覆盖更早的新兴产业和未来产业企业。两者错位发展、相互补充，共同构建了支持新质生产力发展的多层次资本市场格局。

IPO预审机制的核心是“预沟通而非预审批”，审核标准不降低，程序不减少，质量不放松。在实际操作中，预审仅针对技术路径、商业逻辑、信息披露框架等非实质性问题进行提示性沟通，不涉及发行条件判断或审核结论预判；所有实质性审核工作，仍在企业正式申报后严格依据规则启动。田轩表示，该机制通过前置风险提示、减少申报后反复问询，有助于提高申报材料质量和审核可预期性，便利企业上市。

再融资储架发行制度实现了“一次注册、多次发行”，简化了企业再融资决策流程，缩短了融资周期，降低了合规成本，使轻资产、高成长创新企业能够及时获得研发投入和规模扩张所需的资金，匹配企业成长节奏。田轩建议，进一步放宽再融资审核应审慎推进，根据市场运行效果动态优化审核机制，实施差异化审核，同时压实中介机构“看门人”的责任，防范市场风险。

值得注意的是，本轮改革试点了地方政府推送企业信息机制，发挥地方政府熟悉辖区企业情况的优势，为审核注册工作提供参考。田轩表示，该机制通过建立标准化推送清单、明确信息使用规范、设置回溯和责任倒查机制，明确不设定任务指标、不强制推送，从规则层面防止行政干预空间。“关键在于以制度保障政府推送行为的客观性、专业性和中立性，确保地方政府仅作为信息提供方，而不是审核决策方。”田轩说。

汇聚耐心资本 畅通投资良性循环

制度创新不仅要满足企业融资需求，还要回应投资者的问题——如何实现投融资良性循环，让保险资金、养老金等中长期资金愿意来、留得住？这是本轮创业板改革需要解决的另一道考题。

“从引入做市商制度、调整协议大宗交易机制，到扩展ETF盘后固定价格交易范围，优化交易制度；从适时推出创业板股指期货、支持基金投顾配置创业板ETF，到将创业板ETF纳入基金通平台转让，丰富产品服务体系，创业板通过一系列投资端改革，给出了答案。”田轩表示。

在优化交易制度方面，本轮改革通过三项核心措施改善市场流动性。在创业板引入做市商制度，可以为流动性低、波动性高的股票提供支持，有助于提高市场流动性，减少价格波动，促进价格发现。同时，将协议大宗交易调整为实时成交确认，成交确认时间从15:00至15:30调整为9:30至11:30、13:00至15:30，满足投资者的大宗交易需求，便利中长期资金入市。此外，将盘后固定价格交易品种范围扩展到创业板相关ETF，有利于减少大额交易的冲击，促进市场平稳运行。田轩认为，这些机制共同作用，将吸引更多保险资金、养老金等中长期资金稳步流入，为创业板市场注入更多耐心资本。

在丰富产品服务体系方面，改革措施精准发力：适时推出创业板股指期货，为机构投资者提供风险对冲工具；优化创业板相关指数编制，推出更多创业板相关ETF和期权，丰富投资标的；支持基金投顾配置创业板ETF，将创业板ETF纳入基金通平台转让，提高投资便利性和吸引力。这些措施相互衔接，构建了从交易机制到产品供给、从风险对冲到资产配置的投资生态，让投资者能够分享创新企业的成长红利，进一步完善投融资良性循环。

“改革没有完成时，只有持续深化，才能更好地适应新质生产力的发展需求。”田轩说。

围绕“十五五”时期资本市场改革方向，田轩建议，未来要进一步加快构建与新质生产力相适应的退市机制，细化创新型未盈利企业退市标准，健全投资者分层保护机制，提高市场出清效率，防止“一退了之”；探索跨境融资便利化路径，支持红筹架构企业及境外上市科技公司回归，帮助创业板企业进行跨境并购融资；同时放宽股权激励约束，扩大激励范围，激发核心人才的创新活力。

（文章来源：中国证券报）