乐动机器人港股招股在即：激光雷达主业承压，割草机第二增长待兑现
出品：新浪财经上市公司研究院
作者：喜乐
乐动机器人（15.750，0.33，2.14%）于2026年4月30日正式开启港股招股，计划基础发行约3333万股H股，发行价区间24.0-30.0港元，最终定价26.36港元，落在区间中低端水平，拟募资约8.8亿港元，预计5月11日挂牌。公司以视觉感知为技术底座，搭建激光雷达、算法模组等关键部件，并与智能割草机器人整机业务并行推进。凭借近三年收入复合增速超过60%的表现，公司得以进入港股资本市场。但在快速增长背后，技术路径摆动、商业模式不够清晰、战略取舍仍显犹疑等矛盾逐渐显现，同时基石投资者质量偏弱、估值吸引力不足。登陆港股后，能否完成盈利兑现并保持持续增长，将成为双重考题。
从财务表现看，公司具备较强的业务扩张能力。2023年至2025年，营业总收入由2.8亿元增长至7.5亿元，三年复合增速达64.4%。与此同时，净亏损由0.7亿元收窄至0.6亿元，归母净亏损率由24.8%降至8.4%，经调整口径下净亏损率也从20.2%收窄至3.5%。高毛利割草机器人业务放量是关键推力，整体毛利率由2024年的19.5%反弹至2025年的25.7%。不过，公司在招股文件中也提示，2026年仍可能继续录得净亏损。原因主要在于处于爬坡阶段的割草机器人第二增长业务，以及持续较高的研发投入仍在消耗利润。因而，高增速与持续亏损并存，使其投资价值较大程度依赖市场对未来的预期。
表面增长亮眼，但公司在业务布局与增长逻辑上的矛盾也在同步加深。
在第一增长曲线方面，公司提供视觉感知解决方案，覆盖激光雷达、四目矩阵视觉、3D结构光、超声波传感器等全品类感知产品，技术体系看上去较为完整。但核心竞争力仍高度集中在DTOF激光雷达。2025年，DTOF激光雷达收入在传感器收入中的占比从2024年的11.9%显著提升至48.3%，并成为推动传感器业务毛利率从15.2%回升至20.4%的关键因素。尽管公司宣称其在细分市场位居全球第一，但实际份额仅为1.6%，行业前五名合计市占率仅6.2%，龙头优势相对有限。
更具挑战的是，机器人激光雷达赛道正遭遇车载巨头跨界切入的降维打击。禾赛、速腾聚创凭借规模、资本实力与客户资源加速进入。以速腾聚创年报为例，2025年机器人领域激光雷达销量突破30万台，同比增长超11倍，位居全球第一。乐动机器人不仅要面对存量市场的价格竞争与单价下行，传感器与算法模组的售价也已连续两年出现两位数下滑；在增量市场上又遭遇巨头挤压，第一增长曲线的上限与竞争风险因而迅速暴露。
第二增长曲线智能割草机器人一度被认为更具想象空间，成为公司目前最受关注的业务板块。2025年，公司割草机器人收入同比增长488%，收入占比从2024年的5.0%快速提升至18.3%，成为新的增长引擎。行业层面看，全球庭院经济具备较大空间，智能割草机器人渗透率仍不足5%，行业处于扩张早期，因此长期增长逻辑相对顺畅。
但乐动机器人的路径选择却与主流竞争方向存在明显偏差，进而被进一步放大劣势。激光雷达赛道中，同样做核心部件的禾赛、速腾聚创更倾向延续ToB优势，为割草机器人厂商提供关键雷达部件，并与整机企业形成合作互补。根据速腾聚创年报，其已与库犸科技、九号公司（43.040，0.36，0.84%）等企业完成激光雷达独家定点，并在2025年割草机器人领域获得全球激光雷达销量冠军。根据禾赛年报，其已与追觅及MOVA等客户签署割草机器人激光雷达订单，累计在手订单超过1000万台。
相对而言，乐动机器人放弃了自身供应链定位，转而从部件供应商转向ToC整机出海业务，与九号公司、石头科技（120.870，2.77，2.35%）、科沃斯（67.280，0.80，1.20%）、追觅等头部品牌直接竞争。上述对手均具备成熟的海外电商运营能力、本土化渠道、品牌口碑以及供应链资源。以九号公司年报为例，其割草机器人Navimow已累计服务全球超40万家庭用户，并在全球市场覆盖全价格段、全边界割草品类，销量位居第一。与之相比，乐动机器人的割草机器人业务直到2024年才开始量产，累计销量尚不足5万台，在品牌认知、海外渠道、售后体系与营销投入方面明显落后。由此看，从ToB跨界ToC的模式不但难以直接复刻同行优势，也可能持续推升销售费用与运营成本，长期盈利前景存在较大不确定性。
当公司将战略重心向割草机器人倾斜时，财务结构也将随之调整。一方面，割草机器人作为整机产品，其毛利率（2025年为42.3%）明显高于传统传感器模组（2025年为20.4%），有望拉动整体毛利率上行。另一方面，从面向B端的模块供给转向面向C端的品牌运营，意味着费用结构将出现显著变化。2025年，公司销售及营销开支同比大幅增长158%至0.8亿元，销售费用率由2024年的6.7%提升至10.9%。随着海外市场拓展，这一投入预计仍将继续上升。同时，公司为支撑技术迭代的研发开支也增至1.2亿元（研发费用率16.2%），未来可能进一步提高。由此带来的“高毛利”叠加“高费用”结构，使其在短期内扭转亏损的难度较大，出现增收但不增利、亏损周期延长的概率更高。
在估值层面，公司本次发行市值约88亿港元，对应2025年市销率11.8倍，仅次于享有出海与具身机器人溢价的卧安机器人。若采用分部估值思路，按公司割草机器人（约18.3%占比）对应的市销率水平、视觉感知业务（约81.1%占比）对应禾赛等激光雷达公司的市销率水平进行加权，合理市销率大致在11.2倍左右。由此可见，乐动当前估值已接近到位，二级市场的盈利空间相对有限。
发行与资本运作同样缺少亮点。本次基石投资者仅有康成亨远景投资一家，认购额约2.77亿港元，资质与市场号召力相对偏弱。发行定价落在区间中低端，也反映机构认购热度不高。联席保荐人由海通国际、国泰君安国际牵头，承销商多达9家，从侧面看出公司对发行进度的把握并不充分，需要通过更广的渠道分销来保障发行成功。公司虽然设置15%超额配售权（绿鞋），但后续股价仍可能高度依赖资金面支撑。建议投资者重点跟踪最终配售结果，并关注关联方获配情况以及资金护盘安排。
责任编辑：公司观察
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