通胀拐点？4月数据深度解读

作者：钟渝梅、武朔

除去外部输入因素的推波助澜，内部价格动能究竟有何变化？时隔44个月，PPI同比反超CPI，这一信号固然反映出上游价格在国际油价助推下的阶段性修复，但传导机制依然不畅，中下游的成本压力在持续攀升。这也意味着，单靠外部输入性因素驱动的“再通胀”，其持续性值得商榷。剥离国际油价等外部干扰，内生动能对价格的拉动程度，才是判断后续PPI能否持续正增长的关键所在。

4月PPI同比大幅增长2.8%，创下近三年半以来的新高，核心驱动力依旧来自国际输入性因素，特别是石油相关行业价格的大幅上扬。此次PPI的进一步攀升，与3月情形如出一辙：油价上涨对上游行业产生强烈冲击，进而拉动整体工业品价格。值得注意的是，剔除油价因素后，4月PPI同比呈现出积极改善的态势。

结合各行业的完全消耗系数来看，生产过程中原油使用较多的行业（特别是上游），其4月PPI环比涨幅也更高。4月石油天然气开采、石油煤炭燃料加工等上游行业PPI环比增速位居前列，而电力热力生产、酒饮料制造等中下游行业则表现垫底。这再次印证了当前的PPI攀升更多属于成本推动型，受益者集中在产业链上游，而贴近终端消费的中下游行业在提价压力下，更多承受着原材料涨价带来的成本侵蚀。

然而，在国际输入性因素之外，国内市场竞争秩序的持续优化同样贡献了积极力量。随着整治“内卷式”竞争成效显现，据测算，相关“内卷”行业的PPI增速已然回正。这意味着，即便未来国际油价带来的短期冲高因素消退，我国PPI的内生修复基础依然稳固。

观察CPI端，在地缘政治影响下，服务涨价的弹性显得“更胜一筹”。4月CPI环比超预期回升，本质是外部地缘政治溢价与内需边际改善形成双向共振。地缘局势升温诱发的输入性通胀构成了价格回升的宏观底色，而下游涨价重心的“服务化”偏移，则折射出内需修复的结构性特征。

在节假日带动线下场景消费需求集中释放的背景下，交通通信、教育娱乐等服务领域的价格斜率显著陡峭，服务与商品之间的通胀剪刀差进一步扩大。

在输入性通胀背景下，涨价动能能否顺利传导至终端商品消费？相较于服务，4月消费品CPI环比仅略高于去年同期，修复斜率偏弱，其中政策脉冲效应减弱与需求的前置透支共同限制了商品消费的回暖动能。

往后看，通胀驱动力能否实现由“外部输入”向“内生接力”的平稳切换，既取决于国补资金的接力强度，也需警惕涨价对居民购买力的“挤出效应”。增量工具储备也可能适时推出，以防范需求侧出现超预期收缩。

风险提示：未来政策不及预期；国内经济形势变化超预期；出口变动超预期。

研究报告信息

证券研究报告：国内通胀观察系列：4月通胀：反弹还是重置？

对外发布时间：2026年5月11日

报告撰写：

陶川 SAC编号 S0590525110006；

钟渝梅 SAC编号 S0590525110008；

武朔 SAC编号 S0590125110064