华尔街激辩当前市场是否重演90年代末行情 投资者该何去何从

华尔街目前热议的焦点可以归结为：

看空方认为：“市场表现开始类似1999年——应当减持科技股。” 看多方则反驳：“行情正在复制1999年——恰恰应该增持科技股。”

市场走势与上世纪90年代末科技主导的大牛市末尾阶段高度吻合，投资者在追随趋势还是规避风险之间产生严重分歧。分歧加剧的原因，一方面是多项技术指标已触及极端水平，另一方面当前市场情绪与当年全民关注科技创新的局面非常相似。

以费城半导体指数衡量的半导体板块，相对于200日均线的超买程度，历史仅出现过两次：一次在2000年初，另一次在1995年。

2000年的超买恰好遇到一代人才能遇到的市场大顶；1995年则是半导体板块独自进入熊市，而大盘指数仍持续上涨。

上周之前，标普500创历史新高、同时大量个股跌至52周新低的状况，仅出现在重要市场顶部附近，包括90年代牛市末期。

定制投资集团周一补充指出：“自1996年以来，标普500创历史新高、且不足60%个股站上50日和200日均线的时段，仅出现在1998年末至2000年初。”

当然，仅凭这一点本身不构成卖出信号。1998年末大力布局科技股是极佳选择：纳斯达克指数从1998年秋季低点至2000年3月终极高点，涨幅超过两倍。

费城半导体指数

年内走势

投资者与策略师都清楚看到，当前市场中，盈利预期上调动能最强的公司股价涨幅最为惊人。

本轮半导体行情领涨龙头美光科技，不到三个月时间，其2027财年盈利预期直接翻倍。

整体估值方面，标普500远期市盈率从10月末23倍的高点，回落至3月30日回调低点近19倍，目前已收复半数跌幅，市盈率回升至21倍上方。

美银科技股票交易部门周一认为，空头正以90年代末的思维定式误判当前市场。当年早期网络基建企业大量举债、过度乐观预估增长，大肆铺设光纤骨干网络，最后红利却只被互联网平台企业和消费者独享。

美银指出：“值得关注的是，90年代互联网基建浪潮真正坐收红利的赢家，恰恰是如今持续资本开支、布局网络建设的亚马逊、谷歌、Meta、微软。”

这些高带宽、高使用率、软件即服务（SaaS）、公有云、互联网服务类公司，成长为全球最大的轻资产商业体。它们的商业模式从早期电信企业铺设的网络基建中获益巨大，而如今这些科技巨头显然不愿再充当新一轮科技浪潮里的“免费搭车者”。

回顾90年代，资深投资人当时一直强调：科技股属于强周期行业，理应享受估值折价。

诚然，当年的网络硬件、存储龙头后来遭遇惨烈估值回落，但这套逻辑此后对行情研判参考意义有限——长期来看，科技板块估值多数时候相对大盘享有显著溢价，仅有少数时段小幅折价。

行情狂热程度并未比肩1999年

虽然半导体板块直线拉升，但主要大盘指数的涨幅和速度，远不及1999年牛市尾声。

数据显示，纳斯达克综合指数在1999年末最后18个月涨幅超两倍；本文作者当年任职报道市场，直言当下市场狂热氛围远不如当年。最近三年纳斯达克指数涨幅仅翻倍，过去六个月标普500涨幅也只有8%。

市场即将迎来一批体量成熟的AI龙头大型IPO，上市后直接跻身巨型市值行列。

但1999年的市场更为疯狂：全年超500家公司IPO，多数体量偏小、商业模式尚未成熟，新股上市首日平均涨幅高达70%。

正因经历过当年崩盘及后续失落十年的集体记忆，再加上当下数字媒体更偏好唱空质疑，如今市场舆论更多是警示降温，而非一味狂热吹捧。

90年代科技繁荣是全民狂欢：消费者信心在2000年3月市场见顶前创下历史峰值，而当前消费者信心仅有当年一半出头。

不过当下仍有诸多令人不安的相似之处：科技权重指数与贴近日常消费的实体经济板块走势严重背离，这一特征在90年代末和如今同时上演。

等权重可选消费板块近期持续走弱，周一跌幅近2%，较2026年初高点已回落12%；年初华尔街多头青睐的大型银行股，过去三个月跑输标普500指数10个百分点。

1999年牛市最后冲顶阶段有一个典型特征：股市波动率、美债收益率与股价同步走高。

当时市场节奏剧烈、走势反复，科技企业不计价格持续资本开支扩张。当前美债收益率和VIX虽未进入强势上行通道，但近期已明显抬头：周一即便标普500小幅再创新高，10年期美债收益率仍升至4.4%，VIX也上涨近1个点至18.4。

知名投资人观点

精准预判楼市崩盘的知名投资人迈克尔·伯瑞，如今专栏影响力巨大，上周末直言当前市场明显泡沫化，建议撤出走势近乎直线飙升的个股。

旅程一号咨询创始人大卫·斯奈德长期精准研判市场，他认为本轮半导体领涨的科技行情，正在复刻2009年开启的长期牛市末期特征。

这轮长达17年的长牛，让标普500年化真实回报率达15%，与1949—1996年、1982—2000年两轮长牛表现高度吻合。历史两轮长牛的最后五年，均由颠覆性科技驱动（60年代半导体首轮繁荣、90年代互联网浪潮）。

旅程一号咨询斯奈德表示：驱动本轮AI行情的并非技术本身，而是**踏空焦虑（FOMO）**的市场心理。

康托菲茨杰拉德市场策略师埃里克·约翰斯顿维持战术看涨，但对盈利质量、AI行情持续性暗藏隐忧。

他指出：“全球云计算巨头高达2万亿美元的积压订单中，约半数来自两家公司——OpenAI和Anthropic；两家年化营收合计仅约700亿美元，即便仍在指数级增长。”

本轮科技周期的特征略显反常、甚至陌生：行业资本开支转向重资产模式，领涨龙头集中在产业链下游的存储器、网络设备细分板块。

多年来，多头一直认为巨型科技龙头估值合理，核心逻辑是其具备极强的自由现金流创造能力。

但如今亚马逊、谷歌、Meta、微软原本可形成的大量自由现金流，如今大多流向硬件供应商，企业还叠加了部分举债投入。

投资应对思路

值得注意也颇具玩味的是，本轮领涨行情的很多标的，恰恰是上一轮科技周期的老牌龙头：

美光、康宁、高通、西部数据等昔日硬核科技蓝筹再度崛起；英特尔市值更是直线飙升，一举突破2000年历史高点，市值超越埃克森美孚。

市场争论当下是否已经泡沫化，往往忽略一个关键点：行情未必会复刻1999—2000年的极端程度。

当年行情极致疯狂，不代表如今一定会重蹈覆辙；当年牛市过后十年回报惨淡，也不意味着未来必然复制同样结局。

理性做法是：看清市场资金押注最集中的方向，厘清自身持仓结构。

目前半导体板块占标普500权重约18%，指数中超半数资产都直接或间接绑定AI行情。在市场波动加剧的当下，均衡配置各大指数与行业、同时警惕盘面明显破位信号，是稳健的中间策略。

另外近十年来，市场多次有人断言“当下就是1999年重演”。

2020年初疫情爆发前，对冲基金传奇人物保罗·都铎·琼斯就曾称当时宏观背景类似“1999年初”。倘若没有疫情打断节奏，行情或许真会沿着那条路径演绎。笔者当时的观点至今仍值得谨记：市场可以过热，但未必临近崩盘；股价可以高估，但未必站在悬崖边缘。