杨德龙：特朗普访华彰显中美平等，通胀反弹致美联储降息延后

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本周市场焦点无疑是中美元首会晤。特朗普时隔九载再度访华，三天行程收获积极成果，两国领导人在多个关键议题上达成共识。习近平主席强调，当前百年变局加速推进，国际局势复杂多变，中美能否跨越“修昔底德陷阱”、构建大国关系新范式，能否携手应对全球挑战、为世界注入稳定性，能否着眼人民福祉与人类命运、共创美好未来，这是历史、世界与人民之问，也是大国领导人需共同作答的时代考卷。特朗普访华归国后公开表示，会晤成果丰硕，此行非常愉快。这为动荡世界增添了更多稳定因素。中美关系是全球最重要的双边关系，其稳定对世界和平至关重要。在核武时代，大国间难以爆发大规模战争，这是力量制衡的结果。但过去几年，关税战、科技战等冲突频发，令全球投资者倍感紧张。去年特朗普重启关税战，向全球“掀桌子”，最终因美国最高法院裁定其违法而终止。此前超额征收的约1750亿美元关税面临退还，这也表明特朗普已无法随意挥舞关税大棒向贸易伙伴加征关税。

此次特朗普携16家美国大企业创始人或领袖访华，涵盖苹果、英伟达、Meta、波音、特斯拉等知名企业CEO，涉及科技、金融、航空、农业等多领域。这表明中国既是美国关键产业链环节，也是这些企业的重要市场。企业家的访华证明，一度盛行的“脱钩断链”论已彻底破产。中美贸易互补性强，合作双赢，对抗两伤。未来中美贸易仍有广阔发展空间。中方亦有众多企业家参会，雷军与马斯克的合影登上热搜。中美企业家交流有助于增进互信。

此次在高科技领域的重大突破是，英伟达H200高端芯片对腾讯、阿里等科技巨头放开供应。这也说明中国在高端芯片技术已取得重大进展，继续限制对中国的高端芯片出口正逐渐失去意义，反而会导致英伟达在中国市场份额下滑。这是以实力争取来的成果。在AI科技领域，前些年不少人担忧美国会将中国甩在身后，甚至试图在大模型、芯片等领域领先中国十年，如今这一企图已成泡影。中国在大模型方面取得重大突破，芯片半导体也逐步实现国产化。我一直认为，中美在AI科技革命中将呈现你追我赶、齐头并进的格局。在人形机器人这一最大AI应用场景上，中国毫不逊色于美国，涌现出一批龙头企业。特斯拉机器人产业链80%在中国，依赖中国零部件公司。因此，人形机器人或将成为继家电、手机、新能源汽车之后的第四大产业赛道，未来空间巨大，将为资本市场带来重要机遇。

华为昇腾产业链板块在英伟达H200放开后出现下跌，但这大概率只是暂时现象。总体来看，放开高端芯片是好事，为我国高端芯片需求提供更多供给，形成良性竞争。英伟达仍是全球最先进的高端芯片供应商，逐步放开高端芯片对我国AI发展绝对有利，应从长期角度看待，而不应过于狭隘。

此次会晤让我们明显感受到中美关系趋于缓和。与九年前相比，中国实力大幅提升，中美呈现平等对话局面，而非谁求谁。这是重大变化。我们在许多领域并不依赖美国，无需去求美国，双方是平等互利的竞争合作关系。多家外媒报道，特朗普访华成果有助于提升其在美国国内的支持率。但关于中东战争，尚无更多信息披露。霍尔木兹海峡何时解封仍是未知数，国际油价再次大涨，突破105美元每桶。离开中国斡旋，谈判困难重重，难以达成一致，这彰显了中国的大国实力。

美国最新公布的CPI数据超预期，达到3.8%，创2023年5月以来新高。原因很简单，中东战争导致国际油价大涨，石油是工业血液，油价上涨推高美国物价，通胀水平再度上升，给饱受近十年通胀之苦的美国居民带来巨大社会压力。今年五一，我第八次赴美现场参加巴菲特股东大会，从奥马哈前往纽约拜访华尔街金融机构。无论是美国餐厅还是路边摊，物价比十年前涨了几倍。在美国中餐厅用餐，标价与国内中餐厅几乎一致，但美国用美元，国内用人民币，即美国中餐厅菜品价格是国内的七倍左右。除生活用品外，汽油价格在中东战争后直接上涨40%，大幅提升了美国普通居民用车成本。

本周，美联储主席鲍威尔任期正式结束。美国国会以微弱优势通过特朗普提名的凯文·沃什任下一届美联储主席，这是历史上票数最接近的一次美联储主席任命，或说明对沃什分歧巨大。沃什曾是美联储最年轻理事，从过往言论看偏鹰派。任命通过后，美国国债收益率大涨，市场预期沃什上任后会尽快缩表回收多余流动性，同时降息可能进一步推迟，甚至有投资者担心是否会转向加息，这对美国股市造成冲击。由于霍尔木兹海峡解封尚无明确信号，国际油价再次大涨，通胀预期高企，鲍威尔将任临时主席直至沃什正式上任，这符合美联储程序。这意味着未来一段时间美联储可能不会降息。美国30年期国债收益率快速上升，已达5.1%。教科书通常将美国10年期国债收益率视为无风险收益率，但当前该收益率已升至4.5%，这已非无风险收益率，而是包含较高风险溢价的收益率，体现市场对美元的不信任以及美国政府债台高筑后可能违约的风险补偿。当前美国政府负债已逼近40万亿美元，而美国GDP约30万亿美元，美国政府每年支付的国债利息超过1.1万亿美元，占财政收入的20%。这让市场担忧未来美债发行利率会越来越高。去年五一我赴美参加巴菲特股东大会时，巴菲特明确表示，他最担忧的是美国财政政策问题，一旦债台高筑情况不改变，将来有一天美元这张“绿纸”可能变得一文不值。这可以解释为何过去几年国际金价一度大幅上涨，最高达5600美元每盎司。当然，近期随着中东冲突接近尾声，加上美联储降息预期不断推迟，黄金价格出现较大幅度回落，但这只是短期现象。长期来看，国际金价仍呈上行趋势，因为去美元化是大势所趋，以美元标价的黄金价格长期向上。

总体来看，中美元首会晤释放中美关系缓和信号，对中美股市中长期走势有利。短期可能出现一定调整，有投资者解读为“利好出尽是利空”，但中美关系缓和并在多方面达成一致，无疑有利于本轮慢牛长牛行情延续。对后市应保持信心和耐心。从行业板块看，“科技+HALO资产”是这轮慢牛长牛行情的两大投资主线，这是我过去两年一直积极强调的。科技代表经济转型受益方向，包括芯片半导体、算力算法基础设施、人形机器人、商业航天、储能、生物医药等六大赛道，这些都是“十五五”规划重点强调内容，未来仍有较大上涨空间。过去两年出现了很多10倍股，虽然部分热门股票可能存在炒作迹象和一定泡沫化，但从经济转型角度看，它们仍然是受益者。“HALO资产”则代表AI时代的基础设施，包括有色金属、贵金属、风光储等新能源，以及油气、煤炭、电力、电网设备等。这些是AI时代不会被替代且重要性越来越高的方向，值得关注。

本轮慢牛长牛行情从节奏上看，呈现“走两步退一步”的走势，不会单边上涨。上涨一段时间后会出现回调，这都是正常节奏，下跌幅度不会太大。一旦调整下来，可能又迎来布局机会。从投资逻辑看，政策支持加上居民储蓄向资本市场大转移，共同推动了行情持续。这轮牛市能够有效提振消费、稳住楼市以及推动新质生产力发展，无疑非常有利。我积极呼吁社会各方呵护这来之不易的牛市行情，为我国居民储蓄向资本市场转移创造条件，也为居民财富增长打下基础，从而对冲过去几年房价大幅下跌带来的财富负效应，形成消费回升、经济复苏的良好局面。

（作者系前海开源基金首席经济学家、基金经理）

责任编辑：杨赐

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