黄金失去避险属性，转为高风险资产

来源：经济日报

伴随国际金价在历史高位剧烈震荡，黄金已从传统的避风港角色转变为全球最具波动性的风险资产之一。同时，各大机构对金价后市的看法也出现明显分歧。

今年1月，国际金价从4300多美元/盎司迅速攀升至近5600美元/盎司，随后出现断崖式回落。3月下旬跌破4100美元/盎司，4月虽有反弹，但波动幅度持续加大。数据显示，3月2日至3月23日期间，现货黄金累计跌幅达17.45%，同期纳斯达克指数仅下跌3.18%，恒生指数下跌8.44%。当市场最需要避险资产时，黄金不仅未能独善其身，反而跌幅超过股市。此前将黄金作为投资组合对冲核心的FOF基金经理陷入被动局面，他们依赖的"黄金+纳指+红利"等配置策略，在黄金与股市同步暴跌的行情中完全失效。

黄金为何失去避险功能？原因有三。

首先，交易过于集中。美国银行全球基金经理调查显示，"做多黄金"已连续数月成为最热门的交易，在今年3月的调查中，近四成基金经理认为黄金估值偏高。过度拥挤意味着脆弱性，一旦市场情绪逆转，集中平仓将引发踩踏效应。

其次，流动性冲击传导机制发生变化。当资产普遍下跌时，投资者面临追加保证金压力，黄金因流动性好反而成为优先抛售换取现金的资产，大量止损盘和量化抛盘触发"下跌—抛售—再下跌"的恶性循环。

再次，定价逻辑发生根本转变。2025年，央行购金、地缘政治避险、美元信用等因素推动金价持续上涨，黄金与实际利率的负相关关系大幅弱化。但进入2026年后，黄金与利率的相关性重新增强。黄金已从波动缓冲器变成了风险放大器。

判断资产是否形成泡沫，关键不在于价格高低，而在于价格基础是否牢固。从这个角度看，黄金当前的高估值基础并不稳固。

资金面已释放明确撤退信号。今年3月，全球实物黄金交易所交易基金（ETF）遭遇约120亿美元资金净流出，创下单月最大净流出记录，北美市场单月净流出达130亿美元。纽约商品交易所（COMEX）黄金期货投机性净多头持仓降至近年新低。推动金价走高的边际资金正在快速撤离。

同时，美联储4月30日第三次暂停降息，联邦基金利率维持在3.50%至3.75%，今年剩余时间维持利率不变的概率升至85%。此前市场普遍预期降息将推高金价，这一核心逻辑正在被现实打破。作为无息资产，黄金在高利率环境下面临高昂持有成本。5月15日，美债收益率持续攀升，10年期美债收益率一度突破4.59%，创去年5月以来新高；30年期美债收益率突破5.13%，触及年内新高，直接压制金价走势。更复杂的变量来自供给端，中东冲突推高能源价格，高油价拉升通胀预期，而通胀预期上升反过来限制了降息空间。

目前，国际机构对金价预测出现巨大分歧。富国银行预测2027年金价可能涨至8000美元/盎司，摩根士丹利则大幅下调目标价至5200美元/盎司；高盛坚信年底黄金将重拾升势，花旗却警告3个月内可能跌至4300美元/盎司。

支撑金价上涨的因素正在逐步弱化，未来金价的下行空间和节奏将取决于这些因素变化的方式和程度。例如，若年内美联储降息预期彻底落空，甚至出现重启加息信号，金价将面临更大跌幅。又如，全球央行购金的可持续性问题。2026年一季度，全球央行净购金244吨，但多个国家央行已开始反向操作，特别是土耳其抛售近120吨黄金和波兰卖出部分黄金储备，已释放出令人担忧的信号。一旦更多国家央行需求反转，黄金定价中枢将面临重新评估。

投机资金的离场节奏也是关键因素。目前COMEX黄金净多头持仓较1月高点仍有较大减持空间，情绪转变下，平仓盘的撤离可能加速金价下跌。

据悉，双线资本创始人冈拉克在美联储4月会议后重申看空立场，明确表示当前暂不建议配置黄金，并警告不排除跌破4000美元/盎司的可能。

总之，黄金已不再是避险工具，反而成为风险本身。支撑金价持续上涨的因素正在松动，压制力量已暗流涌动。由于此前国际金价明显超涨，未来不排除过度回调的可能。从中长期看，金价迟早会跌破4000美元/盎司，并在合理位置企稳。国际金价的波动对国内金价必然产生影响，因此增强风险意识十分必要。