欧洲十年最大并购：裕信银行逼近德商控制权

意大利裕信银行针对德国商业银行的漫长收购计划，引发了德方政界与金融圈的广泛不满

核心摘要

裕信银行正逐步完成对德国同行德国商业银行的并购，目前不仅持有后者 42% 的股份，还掌控了剩余 13% 股份对应的经济收益权。

意大利裕信银行（股价上涨 1.85%）距离其长期战略——吞并德国竞争对手德国商业银行（股价上涨 3.47%）愈发接近，若交易最终达成，将造就一家泛欧金融巨无霸。

借由今年初启动的要约收购，裕信银行现已掌握德国商业银行约 42% 的股权，并享有另外 13% 股份的经济权益。这足以使其获得目标公司董事会及管理层的绝对控制权。

此次全股票要约对德国商业银行的估值约为 500 亿美元，将成为自 2008 至 2009 年金融危机以来欧洲银行业规模最大的并购案。

这场并购由裕信银行首席执行官安德烈・奥尔塞尔主导。他出身资深投行交易撮合领域，擅长推动全球大型金融机构间的并购合作。

为促成这场注定定义其职业生涯的重磅交易，这位意大利高管沿用了投行时期的策略：利用衍生品工具悄然增持股份，即便屡遭德国银行业及政府层面的明确反对，仍强力推进收购计划。

这场收购博弈，导致欧盟整体利益与内部实力最强的成员国德国产生冲突。三十多年前，欧盟各国虽打通市场实现经济一体化，但银行业与金融体系始终割裂，致使欧洲在与中美金融业竞争时屡屡受限。

这场筹备长达两年的并购交易仍面临重重阻碍。

德国政府持有德国商业银行 12% 股份，至今明确拒绝裕信的收购提议。虽然柏林方面无法律权力直接叫停交易，但可继续持股以制衡裕信的各项收购举措。

其他潜在风险包括：两家企业文化、客户群及业务地域差异巨大的传统银行在整合中极易出现管理难题，加之欧洲错综复杂的监管与会计准则约束，整合难度不容小觑。

裕信银行还面临一大隐患：即便未收购全部股份却取得实际控制权，按欧洲银行业监管规则，裕信必须将德商行全部资产并入自身资产负债表，却无法全额计入该行资本金。这将直接稀释裕信的资本充足率，而资本作为风险缓冲垫有法定最低要求，也是投资者关注的核心指标。

本次要约收购结果将于 7 月初公布，交易全面落地或需等到 2027 年。即便如此，资产管理公司联博安本（同时持有两家银行债券）分析师菲利波・阿洛阿蒂认为，奥尔塞尔实际上已赢下这场收购。他表示：“大局已定。”

裕信银行最早于 2024 年便盯上德国商业银行，并在当年 9 月披露持有其 9% 股份。该行通过买入挂钩德商行股价的金融衍生品合约，持续增持相关权益。

今年 3 月，裕信正式发起全面要约收购，提议双方就并购展开建设性磋商。

这家意大利银行的收购要约，及其宣称能优化德国本土银行业服务的说法，严重挫伤了德国的行业民族情绪——长期以来，德国金融业实力一直强于周边欧洲小国。

奥尔塞尔以裕信旗下德国子行巴伐利亚州银行（HVB）作为实力佐证：该行资产回报率高于德国商业银行，收入成本比更优，运营效率更高。

裕信表示，两家银行合并后可丰富金融产品矩阵、开拓更多市场，大幅提升企业融资效率。

自 2021 年出任裕信首席执行官以来，奥尔塞尔通过业务重组、降本增效推动公司股价大涨，同时意大利宏观经济回暖也为银行业发展提供了利好支撑。

本次收购争议的一大焦点，在于裕信给出的要约溢价幅度极低。

德国商业银行首席执行官贝蒂娜・奥尔洛普本周一表态，双方仍有谈判空间，但裕信至少需在当前市价基础上大幅提高收购溢价。

德国联邦金融监管局同样批评本次要约出价过低，主张保留德国商业银行的独立本土银行属性。而裕信方面辩称，前期持续布局买入股份已推高德商行股价，因此无需再给高额溢价。

奥尔塞尔一系列谋求控制权的资本操作，进一步激化了双方矛盾。

德国商业银行称，裕信公布的要约接受率存在误导，不少用于交割的股份来自与裕信有关联的金融机构质押持股，并非长期战略股东主动出让，该行已向德国金融监管机构申请调查相关交易。

裕信则回应，只要股份参与要约收购即具同等效力，指责德商行刻意误导市场，同时也向监管部门申请开展相关调查。

这场争议的根源，在于裕信为暗中布局股权采用的复杂衍生品策略。据知情人士透露，裕信与野村证券、杰富瑞等多家投行签署总收益互换协议，追踪德商行股价表现，在不直接全额持有标的股票的前提下，不断放大自身对德商行的风险敞口。

为对冲互换协议风险，上述合作投行在二级市场买入德商行股票，随后将这部分股份提交至裕信的要约收购流程中。

知情人士补充称，部分参与要约的股份后续被转手卖给对冲基金，这些基金以低于要约价的折扣拿到筹码，等待并购落地后赚取价差收益。

责任编辑：郭明煜

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