君实生物营收增长28%，为何近百亿亏损仍难补平？

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来源：华夏时报

华夏时报记者 张斯文 于娜 北京报道

近日，上海君实生物(32.630, -0.58, -1.75%)医药科技股份有限公司（以下简称“君实生物”，股票代码：688180.SH / 01877.HK）披露了2025年年度报告。报告期内，公司实现营业收入24.98亿元，同比上升28.23%，核心产品特瑞普利单抗（拓益®）的销售收入也录得超过40%的增幅。

（数据来源：Wind）

“这种亏损收窄具备一定持续性，前提是PD-1业务能够稳住基本盘。”知名财经作家、眺远影响力研究院（Influence Academy）院长高承远在接受《华夏时报》记者采访时表示。

高承远指出，君实生物这份财报在行业寒意中已算“高于及格线”。营收增长28%、亏损缩减32%、经营现金流同比改善65%，说明公司业务运行逻辑正在逐步打通，并非单靠压缩费用实现。进一步看其结构，减亏由“增收+降本”共同推动——拓益销量提升带来约6亿元新增收入，同时三费占比下降16个百分点。不过，公司距离盈亏平衡依然存在差距，分析师预计到2026年亏损将收窄至约1.5亿元，真正实现自我造血或许要等到2027年以后。40%的销售费用率在创新药行业中处于中等偏高水平，53%的研发费用率虽然偏高，但属于必要投入，整体“烧钱”结构本身并不失衡，核心问题在于现金流仍为负值、有息负债率超过33%、财务费用快速上升，资金链安全边际正在变窄。

不过，在这份表面向好的成绩单背后，公司多年持续巨亏这一“顽症”依然没有根治，紧张的财务状况与激烈的市场环境，也让这家曾经的国产PD-1“第一股”前景笼罩上更重的不确定性。

增收难增利，盈利拐点依旧遥远

财报显示，君实生物2025年归母净利润为-8.75亿元，较2024年的-12.81亿元有所收窄，但公司已经连续多年深陷亏损状态。

自2020年上市以来，君实生物累计亏损已逼近百亿元。

Wind数据显示，2020年至2025年，君实生物净利润分别为-16.69亿元、-7.31亿元、-25.84亿元、-25.36亿元、-13.8亿元、-10.09亿元，6年合计亏损99.09亿元。

对此，公司解释称，生物医药行业研发周期长、资金投入高，当前营业收入尚不足以覆盖研发支出及其他成本费用。

至于君实生物何时能够实现净利润“转正”，《华夏时报》记者此前曾尝试联系公司采访，但截至发稿未获回复。

长期以来，庞大的研发支出一直是压制君实生物利润表现的重要因素。

数据显示，公司2025年研发投入高达13.42亿元，占营业收入的比重虽有所回落，但仍达到53.72%。

这也意味着，公司每获得1元收入，就有超过0.5元要继续投向研发。

然而，如此高强度的研发投入，同样伴随着不小风险。

财报显示，公司在研项目预计总投资已超过127亿元，未来三年仍将面临较大资金投入压力。

高承远表示，君实生物目前的在研管线大致处于行业第二梯队，同时也存在一定不确定性。

他指出，JS207目前位于第二梯队前列。临床数据显示，在PD-L1阳性非小细胞肺癌适应症上，其ORR达到56%—60%，疗效表现与康方生物、三生制药等竞品处在同一量级。研发进展方面，JS207已推进至II/Ⅲ期，并获FDA批准开展与O药正面对比的确证性研究，这构成了差异化优势——其成为全球首个在可手术NSCLC人群中启动确证性研究的PD-1/VEGF双抗产品。不过，竞争节奏同样十分激烈，辉瑞已经大举布局三生制药，跨国药企可选择席位正在减少。君实没有选择提前“卖青苗”，而是坚持自主推进，这既体现出其对自身临床推进能力的信心，也意在保留更大的价值空间。风险当然存在：当前融资环境偏紧，双抗研发耗资巨大，若JS207后续数据不及预期或审批受阻，资金链压力将进一步显现。但这本身也是一场“高风险博高回报”的博弈，如果II/Ⅲ期数据表现亮眼，未来BD的溢价空间将明显高于早期对外转让。

“烧钱”与“造血”错位，现金流压力加大

公司同时还面临一定经营层面的风险。

披露数据显示，目前公司接近90%的收入，即23.01亿元药品销售收入中，有20.68亿元仍来源于特瑞普利单抗。其他商业化产品如君迈康®（阿达木单抗）、民得维®（新冠药）、君适达®（PCSK9）要么属于合作产品（按比例分成），要么市场容量有限，或者已经度过销售高峰。

高承远认为，君实生物拓益实现20.68亿元销售额、38%的增速，在PD-1这片红海市场中已属难得，但其增长天花板也已较为明确。国内PD-1市场增速已放缓到个位数，Keytruda等进口药在医保谈判中持续带来压力，国产PD-1未来的生存空间，更取决于差异化适应症布局和联合治疗方案，而不是单纯打价格战。君实选择以“出海+皮下注射剂型”作为突围方向是正确路径——拓益已进入40多个国家，皮下注射剂型则是首个申报的国产PD-1，凭借依从性优势有望打开门诊市场。海外收入虽然实现翻倍，但基数仍然偏小，国际化上采取License-out而非自建团队的路径，优缺点都很明显：好处在于轻资产、回款快、风险共担；不足则是利润需要分成、对终端市场缺乏足够控制力。相比百济神州(220.170, -0.94, -0.43%)等自建团队的模式，君实当前更适合自身资源禀赋，但长期品牌溢价能力可能会受到限制。

与此同时，公司的自我“造血”能力也持续受到外界质疑。

尽管收入有所增长，但去年公司经营活动产生的现金流净额仍为-5.2亿元。这意味着，公司日常经营不仅未能带来正向现金流，反而仍在持续“失血”，不得不依靠外部融资和银行借款维持运营及研发推进。例如，去年公司就在港股配售中融资约10.26亿港元。

换句话说，公司仍存在一定现金流风险。

财报显示，截至2025年末，君实生物账面货币资金及交易性金融资产合计约32.15亿元，但考虑到每年超过13亿元的研发支出、接近11亿元的销售费用，以及25.7亿元在建工程后续投入，若缺少外部融资支持，这笔资金大约仅能支撑约2年。

值得关注的是，君实生物的资产负债率已经由44.98%升至51.09%。其中，公司长期借款在近5年内增长超过5倍。

Wind数据显示，2021年至2025年，公司长期借款分别为4.9亿元、8.4亿元、11.96亿元、19.8亿元、27.94亿元。

未来，君实生物能否在“烧钱”与“造血”之间真正找到平衡，将决定其究竟能否从“减亏”走向“盈利”。这家公司最终如何走出属于自己的生存与突围路径，《华夏时报》记者也将持续保持关注。

责任编辑：杨红卜

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