中金维持古茗评级：目标价36港元

中金公司发布研究报告，继续给予古茗（01364）跑赢行业的评级，设定目标价为36港元。报告指出，基于26/27年预期市盈率分别为22.6倍和18.2倍，以及36%的上行空间，当前股价对应的市盈率为16.6倍和13.4倍。由于同店销售额超出预期，该行上调了26/27年的盈利预测，分别增长5.4%和6.3%，至33.8亿元和41.2亿元。

古茗公布了2025年的业绩数据，总收入达到129亿元，同比增长47%；净利润为31亿元，同比增长110%；经调整的核心利润（不包括公允价值变动、汇兑损失和股息预缴税）为28亿元，同比增长78%。下半年收入增长52%，经调整核心利润同比增长111%。业绩超出预期主要得益于毛利率的提升。2025年公司毛利率为33%，下半年毛利率为34.2%，同比上升4.4个百分点，这主要归功于运输规划、配方优化及加盟商补贴减少。销售费用率为5.4%，保持稳定，受益于规模效应，管理/研发费用率分别下降0.7和0.9个百分点，全年调整后核心净利率达到21.7%，供应链优势明显。

为了应对外卖退坡的风险，公司在2025年提前将外卖价格上调3-4元以保护加盟商的实际收入，第四季度外卖退坡后，加盟商单店利润持续增长，目前外卖实际收入已恢复到合理水平。预计2026年第一季度同店销售额将实现两位数的增长，咖啡业务在前三个季度有望贡献额外增量，第六代店铺升级也将提升单店表现，去年外卖补贴的影响有限，约为5%左右。该行预计全年同店表现将有良好支撑。公司有望保持2025年的开店速度，积极在已布局省份加密门店，进一步巩固下沉市场的竞争力。

责任编辑：史丽君

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