中金：看好佳鑫国际资源未来发展，上调目标价至158.3港元

中金发布研究报告表示，对佳鑫国际资源(11.08, 0.34, 3.17%)（03858）在巴库塔的扩产及中亚地区有色资源开发持乐观态度，维持其跑赢行业的评级。考虑到盈利调整和港股流动性，将目标价上调67%至158.3港元，对应2026/2027年预期市盈率分别为18.0倍和10.9倍，有52%的上涨潜力。同时，上调2026-2027年的归母净利润预测至40.1亿港元和66.4亿港元，当前股价对应的市盈率为11.8倍和7.1倍。

中金的主要观点如下：

公司2025年的业绩略高于预期

公司公布了2025年的业绩报告，首次实现扭亏为盈的历史性突破。收入和毛利分别为10.6亿港元和5.2亿港元，毛利率达到49%；归母净利润为3.1亿港元。由于钨精矿产量的顺利释放以及钨价的强劲表现，公司的业绩超出预期。

全球钨供需关系持续紧张，截至2026年3月底，2026年的钨精矿平均价格为73万元人民币，目前钨价已接近百万元。预计2026-2027年的钨精矿价格将分别达到每吨80万元和90万元。

2025年4月，巴库塔钨矿进入一期商业化生产阶段，在主要供给增量项目中率先实现盈利。

在产量方面，2025年公司的钨矿石采选量为280万吨，65%的钨精矿产销量分别为5008吨和4879吨，规模逐步扩大。价格方面，公司钨精矿的平均售价为19.6万人民币（不含税），接近2025年4月至12月国内钨精矿的均价。成本方面，全年公司钨精矿的税前完全成本为每吨13.9万港元。得益于钨精矿业务的量价齐升和成本控制能力，公司归母净利润达3.1亿港元，首次同比转正。

现金流方面，公司经营活动现金流历史性地转正，同时财务杠杆显著优化。2025年，公司经营活动、投资活动和融资活动的现金流净额分别为+5.1亿港元、-1.1亿港元和+5.8亿港元。公司资产负债率为55%，同比显著下降了46个百分点。

公司计划持续推进巴库塔二期建设，建成后年矿石处理量有望较一期提升50%。

公司计划推进矿石分选系统的建设，从2027年起将其整合到现有采矿流程中，年矿石处理量可提升至495万吨，比一期的330万吨水平提高50%。建设完成后，公司预计钨精矿年产量长期可达1万吨以上，进一步巩固巴库塔作为全球最大露天钨矿的地位。

管理团队优势互补，加上日益充沛的现金流，有望推动公司在中亚进一步开发有色资源。

截至2025年底，三大股东恒兆国际、江西铜业和中国铁建持股比例分别为31.3%、30.1%和10.8%。该行认为，公司有望受益于灵活的决策机制和国央企雄厚的产业能力。

风险提示：公司产量可能低于预期；下游需求不足；钨价大幅波动。

责任编辑：史丽君

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