智飞生物与默沙东重签协议：告别千亿保底，轻装上阵谋转型
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来源：钛媒体APP
4月2日晚间，智飞生物(15.330, -0.35, -2.23%)（300122.SZ）发布重磅公告，为近两年笼罩公司的业绩阴云打开一扇窗。
公司与默沙东正式达成新版战略合作协议，废除原协议中强制性保底采购条款，改为依据市场需求灵活滚动采购，合作期限延长至2028年底，并可再续两年。
从年入百亿的“疫苗巨头”，到2025年预亏超百亿的“亏损之最”，智飞生物的命运始终与默沙东紧密相连。此次合作模式的根本性变革，不仅标志着双方关系重塑，更折射出中国疫苗代理黄金期终结、市场供需逆转下的被动调整。
解除千亿级刚性采购枷锁，意味着悬在头顶多年的“达摩克利斯之剑”终于移开，库存积压、资金冻结、减值压力有望阶段性缓解。但短期松绑不等于长期脱困，代理依赖的本质未变，国产九价围攻叠加需求触顶，突围之路才刚起步。
从“刚性对赌”到“弹性共生”
作为A股疫苗领域标杆合作，智飞与默沙东的协议修订，每一处改动都牵动基本面神经。
第一，取消基础采购额，滚动机制取代硬性指标。这是本次调整最核心的变化。2023年初原协议规定，2023下半年至2026上半年，智飞需完成超980亿元基础采购，其中2024-2026年HPV疫苗保底分别为326.26亿、260.33亿、178.92亿元，近乎“生死对赌”。
新协议删除该条款，改为根据接种数据与市场预测协商订单，实行滚动采购。这意味着智飞无需再为未达标采购承担违约风险，也无需为冲量盲目囤货，从“先采后销”重资产模式转向“以销定采”轻资产路径。
第二，精简产品线，聚焦三大主力品种。新协议锁定三款核心产品：九价HPV疫苗（佳达修9）、五价轮状病毒疫苗（乐儿德）、23价肺炎多糖疫苗（纽莫法），四价HPV与甲肝灭活疫苗退出合作清单。
此举顺应市场趋势——四价HPV受国产二价低价冲击与九价替代双重挤压，空间萎缩，剔除低效品种利于资源聚焦高价值单品，同时凸显九价仍是合作基石。
第三，延长合作周期，共担风险取代单边承压。新协议有效期延至2028年底，较原协议增加近两年，且可协商再延两年，稳定长期预期。公告指出，调整旨在“减轻经营压力、降低风险”，过去由智飞独自扛市场波动的模式终结，转为风险共担、利益共享的新格局。
从履约数据看，原协议早已名存实亡。2023年智飞实际采购默沙东产品348.14亿元，占总额96.06%；2024年降至263.77亿元，占比86.94%；2025年骤跌至21.79亿元，仅占59.21%，三年合计633.7亿元。
值得注意的是，新协议仍保留智飞在中国大陆对三款产品的独家经销权，业务主导权未受影响。这意味着智飞仍握有默沙东核心疫苗的中国市场“入场券”，只是卸下了资金与库存的沉重包袱。
为何紧急改约？
这场迟来的调整，背后是智飞从巅峰滑落的残酷现实，也是HPV市场从供不应求到产能过剩的行业缩影。
2025年业绩预告显示，公司预计全年亏损106.98亿至137.26亿元，同比下滑630%-780%，上市以来首现巨亏，根源正是保底采购与真实需求严重脱节。
首先，业绩崩盘与巨额减值倒逼条款重构。智飞业绩曲线高度绑定默沙东代理业务。2018年拿下九价HPV独家代理后，营收从2017年13.43亿元飙升至2023年529.18亿元，2021年净利润破百亿，登顶A股疫苗盈利榜首。
但2024年起急转直下，全年营收腰斩至260.7亿元，净利暴跌74.99%至20.18亿元；2025年直接陷入巨亏，亏损额远超前两年利润总和。
导火索是存货大额减值。截至2025年三季度末，存货高达202.46亿元，占总资产超40%，主要为默沙东HPV疫苗，而疫苗保质期仅3年，2026年将迎集中过期潮，被迫计提巨额跌价准备。
同时，应收账款128.14亿元账龄恶化，叠加信用减值，进一步侵蚀利润。在此压力下，原协议保底采购已成“空中楼阁”。
其次，资金链濒临断裂，高负债低现金流难以为继。刚性采购模式要求智飞提前垫资，导致资金被大量冻结。截至2025年三季度末，货币资金仅24.98亿元，短期借款高达103.18亿元，流动负债128.85亿元，偿债缺口巨大。
为缓解流动性危机，2026年1月公司申请不超过102亿元中长期银团贷款，实控人夫妇及子公司提供全额担保，核心股权与应收款悉数质押，几乎押上全部家底。
最后，HPV市场彻底洗牌，国产围剿与需求饱和终结垄断红利。智飞与默沙东的黄金时代，建立在“九价垄断+需求井喷”基础上，但2025年起逻辑反转。
一方面，国产九价上市打响价格战。2025年6月万泰生物馨可宁9获批，定价499元/支，仅为进口九价40%，直接击穿价格体系；沃森生物、瑞科生物等多款国产九价进入临床三期，2026-2028年密集上市，进口垄断瓦解。
另一方面，需求增长乏力。中疾控数据显示，2024年中国9-45岁女性HPV首针覆盖率为27.43%，虽低于欧美67%，但核心城市已趋饱和。叠加“疫苗犹豫”情绪升温，行业进入深度调整期，“囤货即赚钱”模式失效。
多重压力下，默沙东亦不得不妥协。对智飞而言，此次“松绑”是生存关键一步。2026年尤为关键——能否高效消化库存、修复财务，能否加速自研产品落地、构建第二曲线，将决定其未来行业地位。
责任编辑：杨红卜
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