世界黄金协会深度解读：金市波动后将趋于平稳

2026年黄金价格波动幅度有所加剧（图1），已超越其正常波动区间的上限，攀升至1971年以来历史高位的前20%区间。造成金价如此大幅波动的驱动因素，世界黄金协会在1月、2月和3月发布的《黄金市场评论》中进行了深入剖析，主要包括以下几点：

尽管金价出现数次回升，但持续的地缘政治紧张局势与市场承压阶段流动性需求的上升，对黄金波动率产生了额外影响，特别是在中东冲突波及迪拜等重要交易和需求中心的情况下。

需要关注的是，2026年并非仅有黄金经历了波动率上升（图2）。3月，股票与债券市场的波动性同样显著攀升，而类似情况在历史上也曾出现。比如，在全球金融危机（GFC）期间，由于黄金具备良好流动性且前期表现稳健，投资者曾抛售黄金以满足其他保证金要求或流动性需求。新冠疫情冲击全球金融市场时，也出现了类似操作。在上述多数情形下，黄金整体表现优异，帮助投资者积累了"应急资金来源"。流动性危机结束后，黄金亦提供了强劲回报。这正是确立黄金在投资组合中战略地位的核心优势之一：在市场承压时期充当流动性来源。

分析结果显示，黄金波动性具备均值回归特征（图3）。如图1所示，在大多数时期，黄金的年化波动率维持在10%至18%之间。历史数据表明，金价波动性的"半衰期"（即一次波动性冲击事件影响减半所需时间）约为1.6个月，与股票相当。这意味着：尽管黄金波动性可能飙升至多年未见的水平，但从历史经验看，其通常会回归至长期均值。

在近期市场抛售期间，黄金交易活动明显激增，充分体现了其在市场承压时期的充足流动性（图4）。在1月最后一周的金价回调阶段，全球黄金市场日均交易量达到9,650亿美元（合5,805吨/日），创历史最高纪录。主要由LBMA成员推动的场外交易（OTC）活动日均交易额为3,950亿美元/天，较前一周增长41%。主要交易所的黄金衍生品交易量跃升45%至5,200亿美元/日，COMEX和上海期货交易所（SHFE）领涨且增幅强劲；黄金ETF交易量较前一周飙升137%，达到490亿美元/日。

3月也呈现类似模式。随着金价回调，黄金日均交易量升至5,250亿美元，环比增长11%，较2025年均值3,610亿美元/日高出46%，其中LBMA场外交易和COMEX交易活动尤为活跃。这一表现与2020年3月新冠疫情冲击全球市场并引发抛售时的情况相似，当时全球黄金交易量飙升，进一步印证了黄金在大范围金融压力时期提供充足流动性的作用。

与此同时，日内买卖价差更能直观反映市场深度。近几个月，黄金遭遇了若干偶发性冲击，但一个显著特征是价差扩大的持续时间极为短暂（图5）。值得注意的是，四次最大的价差飙升分别出现在周日晚间至周一早间，以及周四深夜至周五，期间价格在流动性较薄的亚洲开盘时段跳空高开或低开，随后迅速恢复正常。

通过考察买卖价差相对于已实现波动率的关系，还可从另一角度衡量黄金市场流动性。过去两年中，在市场承压阶段，现货黄金价差虽有所扩大，但这主要由波动率上升驱动，而非流动性持续恶化。经波动性调整后，价差整体仍处于历史区间范围内，并已从前期高点回落（图6）。这表明，价差扩大更多具有阶段性特征，而非结构性变化，且随着波动性回落，预计将持续恢复正常。

尽管近期波动率飙升，黄金仍是投资组合中的重要战略资产。通胀冲击通常对股票和债券均产生不利影响，导致二者相关性转为正值。近期与伊朗冲突相关的油价攀升可能加剧与通胀相关的市场波动率。与此同时，黄金与风险资产之间仍维持低至负相关性，为投资者提供了避险选择（图7）。

因此，即便在近期黄金波动率上升的情况下，凭借其与股票的低相关性，在多元化投资组合中配置黄金仍有助于降低整体风险。对全球股票和债券的假设投资组合（传统60/40组合）进行的分析也证实了这一点（图8）。此外，在风险事件初期，黄金通常会率先回调，充当流动性来源；但当不确定性持续更久时，黄金往往会回升并跑赢其他资产类别。因此，配置黄金对投资组合风险的贡献极低，同时能够显著降低整体波动率。