百克生物深陷困境：营收腰斩净利骤降213%，核心产品量价齐跌

百克生物（代码：17.870, 0.14, 0.79%）近期发布了2025年度财报。数据显示，公司全年实现营业总收入6.05亿元，较上年同期下降50.77%，收入水平接近减半；归属于上市公司股东的净利润为-2.63亿元，同比剧降213.14%，扣除非经常性损益后净利润为-2.79亿元，同比下滑221.56%，这是公司历史上首次录得年度亏损。

季度数据表明，公司盈利能力从一季度微利106.43万元，逐步演变为二季度亏损7463.77万元、三季度亏损8467.71万元、四季度亏损1.04亿元，经营困局逐季加重，目前尚未出现企稳回暖迹象。

核心产品量价齐跌，业绩与现金流全面恶化

在盈利方面，公司的销售毛利率从2024年的85.42%降至73.45%，下滑了11.97个百分点，表明核心产品的定价能力和盈利空间大幅收窄；销售净利率则由18.89%骤降至-43.40%。现金流情况同样堪忧，经营活动产生的现金流量净额从2024年的4.07亿元下降至2.31亿元，同比降幅达43.12%。

结合业务分析，百克生物业绩崩塌的主要根源在于两大支柱产品——带状疱疹疫苗和水痘疫苗同步陷入销售困境，而公司产品线较为单一，缺乏其他业务来平衡风险。

其中，带状疱疹疫苗曾被公司寄予厚望，视为“第二增长曲线”，但2025年却遭遇退货、降价以及需求不及预期的多重打击，反而成为业绩下滑的主要拖累。一方面，报告期内因近效期疫苗未能接种而发生大规模退货，仅预估退货就冲减收入9746万元，前三季度累计退货冲减收入高达2.3亿元。

另一方面，为消化库存，公司采取了激进的降价策略，部分地区产品单价从1375元/针降至464元/针，降幅超过66%，但“以价换量”的策略效果不佳，对需求的提振作用有限。2025年，公司的带状疱疹减毒活疫苗销售量同比下降139.07%。而价格下跌又导致产品毛利率显著下降，陷入量价齐跌的尴尬局面。作为传统现金牛产品的水痘疫苗，也未能逃脱增长放缓的命运，销量同比下降24.53%。

目前，公司已上市的产品仅有水痘疫苗、鼻喷流感疫苗、带状疱疹疫苗和液体鼻喷流感疫苗四款。其中，鼻喷流感疫苗的市场规模有限，2025年8月获批的液体鼻喷流感疫苗带来的收入微不足道，难以支撑公司业绩，短期内公司可能很难找到新的业绩增长点。

除业绩全面下滑外，偿债能力减弱、存货积压、应收账款管理压力加大等风险同样值得关注。

偿债方面，截至2025年末，百克生物的资产总额为52.68亿元，负债总额为12.17亿元，资产负债率为24.02%，虽然仍处于较低水平，但相比2024年末的18.97%显著上升了超过5个百分点，增幅超过25%。

流动比率从2024年的2.14倍降至1.29倍，速动比率从1.96倍降至1.08倍，均已逼近安全警戒线。公司一年内到期的有息负债为2.02亿元，与2.01亿元的货币资金基本持平，短期偿债压力明显加大。

存货方面，业绩下滑和销售不畅导致公司存货高企。截至2025年末，公司存货规模达2.27亿元，在营收同比下降的情况下，存货却同比增长32.66%。从周转情况来看，2023年至2025年，公司存货周转天数分别为395.04天、374.48天、444.94天和801.42天，2025年大幅延长。由于疫苗产品具有有效期短、储存条件苛刻的特点，未来是否会出现存货跌价损失需要特别关注。

行业寒冬叠加转型迟缓，研发高投入难换增长

百克生物的困境，既源于自身经营问题，也与整个疫苗行业严峻的外部环境密切相关。

从外部环境来看，疫苗行业正经历无法逆转的结构性调整。我国人口出生率已连续多年下降，2025年新生儿数量进一步减少，直接导致以儿童为主要受众的水痘疫苗等产品的市场需求基数永久性缩减，传统儿童疫苗市场的黄金时代已经结束，未来行业增长空间将持续受限。百克生物作为以儿童疫苗起家的企业，未能及时完成向成人疫苗市场的战略转型，在人口红利消失后首当其冲受到冲击。

同时，随着国产疫苗创新能力的提升和产能的扩张，非免疫规划疫苗市场从蓝海迅速变为红海。以带状疱疹疫苗为例，除百克生物外，多款国产重组带状疱疹疫苗已进入临床后期或即将上市，进口疫苗也通过降价等方式巩固市场份额。市场参与者增多、供给过剩，导致价格战成为行业常态，企业盈利能力普遍被压缩。

此外，后疫情时代，民众对疫苗的接种热情显著回落，消费信心不足。同时，对于带状疱疹等成人疫苗，公众疾病认知度低、预防意识淡薄，导致市场教育成本高昂而效果不佳。百克生物在推广带状疱疹疫苗过程中，投入了大量资源进行学术推广和科普宣传，但终端接种率仍远低于预期，反映出成人疫苗市场培育的艰难与漫长。

从内部运营来看，研发与战略布局的短板成为公司破局的最大障碍。研发方面，公司2025年研发投入达2.49亿元，占营收比重为41.13%，远超行业平均水平，但高投入并未转化为实际业绩。当年公司仅取得1项生产批件（液体鼻喷流感疫苗）及5项临床批件，且新产品上市后未能形成有效的收入增量。

公司在研项目共计16项，涵盖儿童疫苗、成人疫苗、多联多价疫苗及单克隆抗体等领域。但从管线进度看，多数项目仍处于临床前或早期临床阶段，距离上市尚需数年时间。

例如，市场寄予厚望的重组带状疱疹疫苗仅获得临床批件，尚未启动I期临床试验；百白破疫苗（三组分）、冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）等品种仍在进行III期临床试验，短期内无法上市贡献收入。在核心产品持续下滑、短期无新产品接力的情况下，公司业绩改善遥遥无期。

战略层面，公司转型与国际化进程均显迟缓。面对儿童疫苗市场萎缩，公司虽提出向成人疫苗、创新疫苗转型，但在mRNA疫苗、多联多价疫苗等前沿赛道布局晚、进展慢，治疗性疫苗、单抗药物等新领域尚未形成突破。

而国际化战略几乎流于形式，2025年境外市场收入仅1546.10万元，占主营业务收入的2.56%，产品出口以经销模式为主，国际注册进展缓慢，未能实现规模化销售，无法对冲国内市场的经营风险。

展望未来，百克生物的破局之路充满挑战。在行业整体下行、竞争空前激烈的背景下，在可预见的未来，公司或仍将面临持续的经营压力与业绩波动，能否走出阴霾存在较大不确定性。

责任编辑：公司观察

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