千亿龙头净利腰斩！液冷赛道陷入“增收不增利”困局，AI热潮下的利润迷局

【导读】英维克一季度利润骤降超八成，曙光数创亏损近半，曾经被AI吹捧的液冷行业，为何从“技术蓝海”变成了“价格红海”？

文章来源：英华价值研究院 作者：刘墨

4月24日晚，曙光数创（920808）发布一季度成绩单，营收达到1.03亿元，暴涨782.53%；但归母净利润却亏损4759.53万元，同比下滑51.71%。

另一家液冷巨头英维克（002837）的财报同样难看：一季度营收11.75亿元，增长26.03%；归母净利润仅剩865.76万元，暴跌81.97%。

在4月23日的业绩说明会上，英维克高管面对“为何增收不增利”的拷问，解释了三点：一是财务费用激增，人民币升值导致汇兑损失，融资利息加大；二是信用减值损失增加；三是第一季度收入结构变动，导致毛利率同比下降2.16%。

事实上，作为国内液冷双雄，这两家公司的“增收不增利”具有极强的代表性。

受此影响，前期涨幅巨大的英维克股价从4月21日到25日连续回调，四天跌幅超20%，市值跌破千亿大关。曙光数创本周股价也冲高回落，最新市值约157亿元。

增收不增利

液冷市场的爆发式增长，核心驱动力在于AI芯片功耗呈指数级攀升，以及全球对数据中心能效的严控。英伟达GB200等芯片热设计功耗高达1200W，传统风冷已无能为力，直接推动了液冷渗透率提升。

国内运营商成为重要推手。中国移动最新的2026至2027年PC服务器集采中，ARM架构服务器占比65.01%，且普遍配套液冷。此前中国移动2023至2024年集采中，液冷服务器占比高达87%。

这些因素奠定了液冷市场在2025至2026年规模化放量的基础。曙光数创年报预计2025年新建数据中心液冷占比将升至40%。中商产业研究院数据显示，2027年我国液冷数据中心市场规模将从2024年的110.1亿元增至310.8亿元。

液冷业务规模扩大，但盈利能力却承压，“增收不增利”成为行业通病。

观察数据，英维克毛利率在2025年三季度见顶后回落。曙光数创冷板式液冷营收增长40.01%，但毛利率从2024年四季度的25.84%跌至2025年的10.36%。即使是技术领先的浸没式液冷产品，毛利率也同比下降13.52%。

高澜股份、同飞股份、网宿科技等公司，虽然未单独披露液冷毛利率，但合并报表显示，含液冷产品的毛利率均呈下滑趋势。例如同飞股份液体恒温设备毛利率从21.22%降至19.38%；高澜股份高功率密度热管理产品毛利率从13.98%降至13.10%；网宿科技IDC及液冷业务毛利率从21.10%降至19.43%。

需求的结构性变化

上述数据表明，收入扩张的同时，单位产品盈利空间被快速压缩。

液冷需求主体已从依赖英伟达AI服务器，分化为“英伟达阵营”、“自研芯片阵营”和“国内运营商/互联网巨头”三股力量，重塑了需求特性和价格谈判逻辑。

英伟达GB200等AI服务器是液冷最刚性的需求来源；谷歌、微软、META等云服务商为降本和供应链自主，加速自研芯片，出货量预计2026年达百万级，成为独立增长支柱；国内运营商与互联网巨头的集采构成第三增长级。

客户多元化意味着供应商需应对技术、定制、成本等多维竞争。需求分散削弱了单一客户影响力，价格成为争夺份额的关键，尤其在国产集采市场。

极度敏感的国内规模化采购需求，挤压了中上游利润。压力传导至上游，无法提供差异化价值的标准化部件（如冷却液、接头）利润被大幅压缩。只有拥有核心技术或全栈解决方案的头部厂商才能维持较好盈利。

这种微观基础在财务上体现为普遍毛利率下滑，但不同厂商压力程度和下滑幅度有别。

供给的快速扩张

需求确定性驱动下，供给端产能快速扩张。

英维克高管表示，经过优化扩张，产能已满足当前订单及海外需求，无瓶颈。

追赶者也在扩产。申菱环境4月1日发可转债，募资10亿投向液冷基地；同飞股份1月发定增，募资12亿投向液冷项目。目的都是突破瓶颈，提升交付能力。

不仅大陆厂商，台系（奇鋐、双鸿）及国际（维谛、台达）也在扩产。双鸿在泰建厂并规划二期。

浪潮信息、立讯精密虽未单独披露液冷业务，但浪潮推出“AII in 液冷”战略，立讯依托精密制造切入，潜力巨大。

业内人士认为，供需结构决定未来毛利率下行压力持续。头部厂商为争夺份额会进行价格战，尤其在冷板式等标准化产品领域。

毛利率改善的驱动力

虽然液冷从“蓝海”变“红海”，但随时间推移，积极因素将推动毛利率触底回升。

2026年3月31日，曙光数创主编的两项国家标准通过审查，规范了技术要求和测试方法，为标准化生产和验收提供依据，推动上下游协同，降低成本。

以前技术路线不一、规格各异，导致质量参差、接口不兼容、定制化开发成本高。标准确立将扭转高成本、低效率状态。

此外，核心部件国产化、模块化设计、智能温控算法将优化成本结构。例如中石化、东阳光方案降低冷却液成本30%以上。浪潮信息通过联合开发低成本冷却液，展现规模优势。

最重要的是，激烈竞争后行业将向头部集中，回归价值竞争的盈利环境。

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