杨德龙：2026巴菲特大会前瞻与投资策略深度解析

自2006年告别燕园，投身证券业，我便与巴菲特股东大会结下不解之缘。2016年五一劳动节，我首次亲临美国奥马哈，此后的十年间，我有幸七度现场见证这场投资界的年度盛事。2026年4月30日，我将第八次踏上这片美国中部的小镇，再次感受巴菲特独特的个人魅力及其与投资成就并驾齐驱的非凡之处。每年近四万名来自世界各地的投资者，包括众多知名投资人，汇聚于此，充分证明了价值投资理念的普适性，它并非仅受东方青睐，而是全球投资者共同尊崇的圭臬。

巴菲特耗费61载春秋，书写了投资史上的传奇篇章，其旗下伯克希尔·哈撒韦的净资产激增了六万倍，年化收益率高达19.9%。尽管这一收益率仅比标普500指数高出约10个百分点，但复利效应在长达61年的维度上展现出惊人的力量：伯克希尔的净资产增幅约等于标普500的200倍。巴菲特在中国市场的投资亦有经典案例，如投资中石油港股斩获约10倍收益，投资比亚迪(101.880, -0.46, -0.45%)港股更是获得了约38倍的回报，且投入资金数额巨大。这些成就有力地印证了A股及港股同样是价值投资的沃土，许多投资者之所以声称“赚不到钱”，根源在于对市场理解的偏差或执行上的瑕疵，而非市场本身不适合价值投资。

2025年巴菲特在股东大会现场正式宣布将于去年年底退休，伴随着背景音乐的响起，全场弥漫着一股难以言喻的悲伤氛围，伯克希尔的股价也应声下跌。在我看来，这恰恰反映了市场普遍存在的忧虑情绪。投资本质上是一种高度个体化的行为，接班人格雷格·阿贝尔能否重现巴菲特过去60年的辉煌，能否真正继承其衣钵，仍充满巨大的不确定性。尽管巴菲特曾多次公开赞誉阿贝尔为天才，并表示其管理的非保险业务甚至超越了自己，同时表达了将伯克希尔托付给他的信心，但我依然认为，在巴菲特百年之后或彻底退出公司运营后，阿贝尔在面对美股暴跌时能否像巴菲特一样果断抄底，能否持续精准地捕捉美国最具潜力的投资方向，仍是未知数。从已观察到的风格差异来看，阿贝尔的行事风格更为严谨，缺乏巴菲特与芒格那种特有的幽默感和引人入胜的故事叙述能力。更关键的是，即便巴菲特已宣布退休，在重大的投资决策面前，阿贝尔恐怕仍需向他请示。

伯克希尔发布退休声明后，其股价表现落后于美股“科技七姐妹”的现象，清晰地折射出投资者一方面对巴菲特怀有崇高的敬意，另一方面却对其接班人的能力抱有疑虑。巴菲特曾幽默地调侃道：“如果哪天媒体报道我去世的消息，结果股价反而大涨，那可就太尴尬了。”这句话恰恰说明了伯克希尔公司依然深深地烙印着巴菲特的风格，股价下跌也实属正常反应，它反映了市场对于接班人的审慎态度。

巴菲特在股东大会上公开表达的最大担忧，并非是美股科技泡沫的破裂，而是美国政府面临的债务危机。目前，美国联邦政府的债务总额已飙升至39万亿美元，每年仅债券利息支出就高达1.1万亿美元，这相当于其财政收入的20%。巴菲特的原话是，如果债务继续以每年约1万亿美元的速度累积，“有一天美元这张绿纸可能贬得一文不值”。即便如此，特朗普政府推行的“大而美”法案预计将在未来十年内额外增加约3.3万亿美元的负债。其政府已提出2027财年高达1.5万亿美元的军费预算目标（2026财年实际军费约为1万亿美元），并计划延续2017年的《减税与就业法案》，将企业所得税率永久锁定在21%。在收入减少而支出膨胀的双重压力下，财政赤字将进一步恶化，收支不平衡的局面将变得更加严峻。

巴菲特曾用著名的“卵巢彩票”比喻，承认自己之所以能成为一名成功的投资家，很大程度上归功于幸运地出生在美国，并享受了美国60年来的蓬勃发展以及互联网等科技领域的领先地位。然而，对于未来60年，美国国运能否持续、美元的国际货币地位是否稳固、美国财政是否会走向崩溃，都是巴菲特所担忧的问题。

巴菲特一贯的投资策略是在市场见顶之前采取“左侧减仓”的操作，逐步卖出资产，然后在市场崩盘时以“救世主”的姿态入场抄底。目前，伯克希尔的股票持仓仅约2700亿美元，而现金储备却高达3500亿美元，整体仓位已降至约四成，相较于历史最高仓位75%几乎减半。这一举措明确传递出巴菲特认为当前美股估值过高，缺乏令人满意的投资机会的信号。历史数据显示，在过去五次巴菲特大幅减仓美股之后，两年内美股均出现了显著的暴跌，随后他便获得了绝佳的抄底良机。今年3月，美股因中东局势一度下跌5%至10%，巴菲特明确表示“看不上”这样的跌幅，他等待的是美股下跌50%才会考虑进场。这暗示他可能正在静待真正的泡沫破裂时刻的到来。

近两年以来，全球顶级投资家普遍采取了减仓避险的策略。例如，李嘉诚已累计套现3500亿港元，其中包括出售英国电网等资产。这些大佬们采取减仓策略的核心担忧在于潜在的债务危机。我在清华经管学院偶遇桥水基金创始人达利欧时，他曾警示全球面临的最大风险正是债务危机，全球负债总额已高达350万亿美元，相当于全球GDP的三倍。一旦债务危机爆发，美股资产必将遭受重创。

对于普通投资者而言，我认为不必像大型资金那样提前一两年离场，因为散户的资金体量较小，可以在几分钟内完成清仓操作。但关键在于时刻保持警惕，最佳的观察指标便是美股市场本身。作为“全世界最聪明的钱”所定价的市场，一旦美股，特别是科技股出现大幅下跌和泡沫破裂，就意味着“聪明钱”已经开始担忧债务危机。我建议大家养成每日关注隔夜美股走势的习惯，“你若安好，便是晴天”；反之，一旦美股出现暴跌，则应果断选择大幅减仓甚至清仓以规避风险。去年4月7日，美股连续下跌三天，英伟达股价跌幅达20%，次日A股即出现千股跌停的景象，英伟达产业链在随后一个月内股价腰斩，这充分说明了美股作为全球股市领头羊所产生的传导效应。

回到中国资本市场，我认为应从中长期视角进行审视，而非过分纠结于短期波动。2026年3月，大盘一度跌至3800点，我与刘纪鹏教授就“4000点保卫战：牛回头还是熊来了”这一话题进行了专门的直播讨论，结论明确指出这属于“牛回头”范畴，中东冲突仅影响了市场节奏，并未改变牛市的宏观逻辑。本轮A股牛市之所以能够持续，主要得益于三大支撑逻辑。第一，政策驱动。国家层面需要一轮牛市来提振消费、提升居民家庭财富、稳定房地产市场，更重要的是通过资本市场的发展来培育新质生产力，支持科技创新。第二，资金驱动。中国目前正处于低利率时代，银行存款高达165万亿元。过去，房地产充当了吸收过剩流动性的“蓄水池”，而如今房地产市场整体低迷，股市的赚钱效应将吸引大量存款“搬家”，资金面呈现向好态势。第三，科技突破。随着“DeepSeek时刻”的到来，中国在芯片半导体、大数据模型、机器人(14.470, -0.33, -2.23%)等领域取得了重大进展，全球资本对中国的信心显著提升，“东升西落”已成为宏观趋势的关键表述。

然而，与以往“鸡犬升天”式的全民牛市不同，本轮牛市呈现出典型的“分化牛”特征。资本市场表现得极为理性，那些获得政策支持且具有良好发展前景的“小登”行业表现优异；而那些在经济转型中受到冲击、日渐萎缩的“老登”行业则持续低迷。因此，投资者必须顺应趋势，抓住经济转型中的受益方向。

近期，我观察到一个引人深思的现象：人工智能似乎在某种程度上已经“掌控”了人类的投资行为。当前涨幅居前的板块，如光模块、算力、有色金属等，均是AI基础设施建设的关键组成部分；而人类作为“碳基生命”所必需的消费品（如白酒、食品饮料、医药等）却呈现持续下跌的态势。硅基生命与碳基生命之间对资源的争夺，已深刻地反映在资本市场之中。我进一步推演，随着机器人获得自我复制的能力，工厂制造机器人的行为，实质上相当于赋予了它们“繁殖能力”。同时，算力也在持续迭代进化。未来，硅基生命或许会逐步掌控电力等核心基础设施，届时人类即使想“拔掉电源”也可能无济于事。巴菲特在2023年曾发出警示，认为毁灭人类的可能并非原子弹，而是人工智能；马斯克也曾联合千位科学家呼吁暂停ChatGPT的无序升级。尽管技术进步的浪潮不可阻挡，但无序发展的潜在风险确实值得我们高度警惕。

再谈及二级市场的投资，我认为今年科技股的投资难度远高于去年。去年尚处于“炒概念”的阶段，但凡沾边就能上涨；然而今年已进入分化验证期，关键在于订单和业绩能否真正兑现，一旦“证实则大涨，证伪则大跌”，板块的齐涨齐跌效应将不复存在，个股的分化将日益加剧。

产业周期通常分为形成期、成长期、成熟期和衰退期。在二级市场投资中，我们应重点关注处于成长期阶段的领域。我已系统梳理了投资方向与产业周期的关系。在“十五五”规划中重点支持的“六大赛道”已进入1至10的成长阶段，这些领域有望成为二级市场中最具确定性、涨幅最大的投资标的，具体包括：芯片半导体、算力算法、生物医药、固态电池、人形机器人、储能。至于其他一些尚处于0至1形成期的未来产业，则更适合私募股权（PE）和风险投资（VC）机构介入。

汽车行业正经历一场典型的周期性更替。传统造车业已步入成熟期甚至衰退期，而以马斯克推动的Robotaxi为例，则属于“六大赛道”中算力算法与智能制造的交叉领域，正处于1至10的成长爆发期。马斯克为其无人驾驶出租车开发了名为“Unboxed”的模块化制造流程，将整车分解为若干大模块进行并行生产，再像拼装乐高玩具一样进行组装，据说只需1分钟即可完成一辆车的组装。一旦实现量产，将形成降维打击的优势。随着无人驾驶技术的日趋成熟，部分测试数据显示其事故率已显著低于人类驾驶，在特定场景下其安全性正逐步接近甚至超越人工操控。这可能将推动汽车从单纯的消费品向兼具收益属性的资产转变，例如，在完成日常通勤接送任务后，车辆可自动接入共享出行网络创收。届时，城市用车需求可能降至当前的十分之一。传统车企若不积极转型至智能驾驶和无人驾驶领域，很可能面临被市场淘汰的风险。

针对投资者普遍关心的资产配置问题，我提出了一套系统性的“攻守之道”。在股票投资层面，核心原则是“均衡配置”，避免过度偏向某一极端。在资产组合中，可以配置一些属于前述六大赛道等科技成长方向的股票，作为“矛”来承担进攻任务，因为这些股票弹性大、波动大，上涨迅速但下跌也可能很快；同时，还可以配置一些业绩稳定、分红持续的红利股和优质资产，例如电网设备、煤炭、有色金属以及黄金白银等贵金属，作为“盾”来提供稳健的支撑。通过这种方式，可以实现“进可攻、退可守”的策略，即使科技股出现大幅下跌，整个投资组合的回撤也能保持在可控范围内，有助于投资者维持良好的心态，度过市场波动期，等待下一轮行情的到来。

若从整体可投资资金的更高维度进行审视，我建议参考“532配置法则”：其中50%配置于权益类资产（如股票或基金），30%配置于固定收益类资产（如债券、货币基金、银行理财），以及20%配置于黄金类资产，以对冲纸币贬值的风险。当然，上述比例并非一成不变，投资者可以根据自身的风险偏好进行灵活调整。

关于黄金投资，我曾预判国际金价将突破5000美元，甚至认为突破1万美元只是时间问题，如今5000美元已成为现实。我认为投资者应摒弃短线投机思维，将黄金视为一项长期配置资产。具体的投资策略可以是“大跌大买、小跌小买、不跌不买、绝不追高”。过去，中国大妈以每盎司1300美元的价格买入黄金曾被嘲笑为“高位被套”，但如今看来，1300美元甚至可以被视为历史性的低位。黄金作为一种具有天然货币属性的资产，在全球纸币持续超发的宏观背景下，其长期价值始终具备向上的基本面支撑。此外，中国央行在购金方面的态度十分坚决，目前黄金储备占外汇储备的比例已从几年前的不足5%提升至约9%，但仍显著低于全球央行的平均配置水平，更远低于美国、德国等发达国家60%至80%的占比，因此，长期增持空间依然可观。

价值投资的理念永不过时，但绝不能固步自封。巴菲特本人就是与时俱进的典范，他早年曾不投资科技股，但后来苹果却成为其盈利最多的个股。当前传统行业正走向式微，如果依然固守传统，重仓持有，必然会面临亏损。价值投资必须与时代变迁相结合，抓住经济转型中的受益方向，其中包括“十五五”规划重点支持的领域。

针对A股市场的独特性，我曾提出了“中国特色价值投资”的概念。该概念包含两大核心要义：第一，A股市场的波动性远大于美股，因此必须进行有效的仓位管理，不能机械地采取长期持有策略，需要灵活调整；第二，必须深入解读国家政策，因为行业政策对各板块的影响巨大。只有将价值投资理念与中国市场的实际情况相结合，才能真正做到知行合一。

我在此呼吁广大投资者借巴菲特股东大会之际，进行深刻的反思：追涨杀跌、频繁交易是导致大多数人亏损的根本原因；而真正实现财富大幅增长的投资者，无一不是价值投资的长期忠实践行者。通过多看、多学、多实践，在实践中摸索出符合自身特点的投资体系，方能在慢牛长牛的市场行情中实现财富的长期稳健增长。

我之所以八赴奥马哈，并非仅仅是为了与巴菲特见上一面，也不是为了听懂每一句英文的问答。其真正的意义在于，借助这场全球投资界的盛会，让更多人能够深刻理解并积极践行价值投资的理念。在过去的数年里，尤其是2021年之后白马股的大幅下跌，导致许多声称奉行价值投资的投资者未能与时俱进，一度使得“价值投资”沦为业绩不佳的代名词。我希望通过我亲身的现场经历和分享，能够帮助投资者重新树立对价值投资的信心。价值投资必然是与时俱进的，而非一成不变的教条。

（作者系前海开源基金首席经济学家、基金经理）

责任编辑：石秀珍 SF183

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