股债风险溢价趋零，美股吸引力骤降

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资金正以狂热姿态涌入股票市场。然而从某项关键指标审视，当前股市的吸引力似乎已退至互联网泡沫破裂后的水平。

该指标即为股权风险溢价，通常指标普500指数盈利率与10年期美债收益率的差额；其中盈利率代表公司利润占股票估值的比例。近几周，这一差值几近归零，处于新世纪以来的最低区间。

换言之，衡量股票预期回报的粗略指标，如今仅比极度安全的政府债券收益高出微乎其微。

核心原因在于：通胀忧虑引发全球债券抛售，推升美债收益率。伊朗局势及霍尔木兹海峡封锁致使今年油价飙升约60%，大幅修正了投资者对降息的预期，此前市场笃定2026年将开启降息。美国总统特朗普上周末称，美伊就重开霍尔木兹海峡已接近达成协议。但调停方指出，周一协议推进速度有所放缓。

随着降息预期落空，债券收益率持续走高。10年期美债收益率上周五收报4.57%，高于2月下旬美以打击伊朗前的3.96%。

债市对通胀的担忧不断加剧，而股市情绪几近狂热，尽管当前估值较历史水平仍处高位。伴随股价暴涨及华尔街持续数周的购股热潮，基于未来一年预期利润测算的标普500盈利率近几周有所下滑。

“目前债市与股市存在明显脱节，”Mercer Advisors首席投资官唐·卡尔卡尼表示，“这显示通胀焦虑正在升级，且估值偏高。”

股市仍面临多重风险，例如市场长期担忧AI革命所承诺的生产力飞跃、利润暴增等宏大愿景恐将落空。

本周因假日交易时间缩短，投资者将迎来多项衡量美国经济健康度的关键数据，包括消费者信心报告、零售商开市客（Costco）和Dollar Tree的财报，以及美联储偏好的通胀指标最新数据。

标普500盈利率与债券收益率之差，体现了投资者因持有股票而非债券承担额外风险所获的补偿。其底层逻辑是：从长远看，股票必须提供高于债券的预期回报。否则，美债的安全性与可预测性将压倒股票风险，毕竟股票可能损失部分甚至全部本金。

部分投资者对此指标不屑一顾，认为将债券固定回报与公司盈利潜在的无限增长空间简单对比意义不大。他们还指出，单看股权风险溢价等估值指标，很少能成为抛售股票或持币观望的充分依据。

然而在过往，衡量标普500盈利率相对债券收益率的指标具有实用指导价值，尤其在长周期维度上。

例如，诺贝尔经济学奖得主罗伯特·席勒曾强调，基于百年数据，他推崇的风险溢价指标（经通胀调整的历史盈利）与标普500未来相对债券的超额回报存在紧密关联。

近期出现显著例外：过去10年，标普500的年化超额回报远超基于10年前席勒“超额CAPE收益率”水平的预期。这种背离凸显，在疫情、通胀及利率剧升的特征时期，股市在多大程度上打破了常规铁律。

股权风险溢价于去年初跌破零值，当时美债收益率攀升与股票估值飙升的类似组合将该指标推入负值区间。该指标上一次长期维持负值是在互联网泡沫破裂之后。

当前股市投资者争论的焦点在于，美国大企业利润的激增，是否足以支撑股市如狂飙般重返历史高位。

卡尔卡尼便是持怀疑态度者之一。“要支撑当前股价，需看到盈利增长持续数年，”他表示，“我认为这不太可能。”

反方观点认为，AI热潮方兴未艾，随着企业销售、采用并优化该技术，利润将获得更大提振，进而拉动更广泛的经济增长。

路博迈多资产联合首席投资官杰夫·布拉泽克表示：“股票估值虽不低，但也绝非离谱的高位。”他补充称，其团队预计美联储在利率问题上的立场将比市场整体预期更温和。“我们看好债券，同样也看好股票。”

不可否认，股市近期的狂飙令投资者鲜有理由存疑。芯片股猛烈反弹已重启，涨势正蔓延至量子计算及太空公司的投机性股票。

但那些看多2026年股票回报的人士警告，其预期取决于中东紧张局势能否化解。LPL Financial首席股票策略师杰夫·布赫宾德表示，他和同事已开始将油价走势图称为“真相图表”。

“油价反映了谈判进展，”他说，“若至夏末油价仍处100美元，那么整个逻辑将彻底颠覆。”

布赫宾德表示，他不会因高估值而错过这场看似完全合理的股市反弹。但他也会密切关注两个关键要素，认为这是维持当前良好势头不可或缺的条件。

布赫宾德称：“利率下行，盈利上行——若无法同时实现这两点，股市估值便显得过高。”

责任编辑：于健 SF069

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