康诺生物冲刺港股IPO：单一产品撑起六成收入背后隐忧浮现

来源：证券之星

作为国内深耕线粒体医学领域的生物医药企业，康诺生物制药股份有限公司（以下简称"康诺生物"）凭借全球唯一获批的NAD+治疗药物恩艾地，正依托细分赛道的独占优势向港股市场发起冲击。然而，耀眼光环之下，其IPO招股书所揭示的隐患同样不容小觑。

证券之星关注到，康诺生物不仅面临业绩起伏不定的挑战、营收高度集中于恩艾地这款成熟产品，同时还存在销售费用长期居高不下、研发投入相对薄弱的突出问题。上市超过二十年的核心品种仍需大规模营销推广来维持市场份额，而报告期内竟无任何新药实现商业化。投资者在评估其当前盈利能力的同时，更需审视其未来的增长逻辑。康诺生物能否借助IPO实现突围，仍需时间验证。

01．业绩震荡起伏，恩艾地"单品独大"

康诺生物是一家专注于线粒体医学与健康产品研发的生物制药企业，业务涵盖药物研发、生产及商业化全链条。重点研究线粒体功能障碍引发的相关疾病，致力于将NAD+技术应用于心血管疾病、神经退行性疾病、生殖健康及抗衰老等领域的科研探索。

在产品布局方面，康诺生物的核心品种为线粒体药物恩艾地®（注射用辅酶I），这是国内研发且在全球范围内唯一获批的NAD+治疗药物，也是其商业化的核心支柱。除恩艾地外，其他已实现商业化的主要产品包括千容美®（注射用玻璃酸酶）、添舒®（注射用胰激肽原酶）及注射用硝普钠。此外还销售16款仿制药，覆盖消化系统、呼吸系统、血液系统及神经系统四大治疗领域。

然而，康诺生物的营业收入表现并不稳健。招股书披露，康诺生物2023年营业收入为3.03亿元，2024年营收下滑至2.4亿元，2025年前三季度营收录得2.38亿元。利润端同样波动明显：2023年净利润7952.1万元，2024年大幅下降至3390.5万元，2025年前三季度回升至5341.1万元。

证券之星注意到，导致这一波动的核心因素是恩艾地。2023年、2024年及2025年前三季度，恩艾地实现销售收入分别约为1.34亿元、1.06亿元、1.55亿元，占各期营收的比例分别为44.4%、44.1%和65.2%。

其他产品的表现分化明显：千容美从2023年的399.11万元飙升至2024年的3018.93万元，2025年前三季度进一步增至3455.68万元；但添舒和注射用硝普钠的同期收入却显著萎缩，前者从2871.5万元一路降至693.77万元，后者从2580万元降至1331.54万元；其他药物收入从1.1亿元滑落至2796.96万元。

截至招股书披露日，中国已有三款注射用玻璃酸酶、九款胰激肽原酶、14种注射用硝普钠产品获批上市。同类竞品数量增加，市场竞争日趋激烈，或许是添舒、硝普钠等产品收入下滑的重要原因。

不难发现，恩艾地的营收支柱地位愈发凸显。与此同时，恩艾地的平均售价从2023年的98.77元/瓶降至2025年前三季度的87.35元/瓶，进一步放大了单品依赖的风险。

康诺生物在招股书中坦言："由于收益集中于少数主要药物，且预期此情况将持续，故任何对主要药物的销量、定价水平或盈利能力造成不利影响的因素，均可能导致公司经营受到重大冲击"。

客户集中度同样是潜在风险点。2023年、2024年及2025年前三季度，康诺生物前五大客户贡献的收益总额分别为1.52亿元、7190万元和9620万元，分别占总收益的50.2%、30%及40.4%。尽管占比有所波动，但大客户订单的变化仍可能对公司业绩产生显著影响。

02．成熟品种推广成本高企，研发投入未见新药产出

康诺生物在销售端的持续高强度投入，与营收波动形成鲜明对照。

招股书显示，2023年和2024年，康诺生物销售及分销开支分别为1.31亿元和1.3亿元。细分来看，营销推广成本（为推广药物而聘请营销服务提供商所产生的开支）两年分别投入6495.1万元、6081万元，会议成本（参加、举办或参与医药相关会议、研讨会及/或其他专业活动所产生的费用）分别达3459万元、3791万元，两项合计占销售及分销开支的比例超过七成。

自2024年起，康诺生物进行战略调整，逐步将营销资源从第三方推广商转向扩充内部销售及营销团队。截至招股书披露日，康诺生物组建了由147名员工组成的内部销售队伍，按主要治疗领域划分为125名销售专员及22名营销推广专员。2025年前三季度，康诺生物销售及分销开支金额为9342.6万元。康诺生物明确表示，加大推广力度是为了保持核心药物（主要指恩艾地）的市场份额。

证券之星关注到，恩艾地在2002年就已在中国上市，是一款拥有20多年历史的老牌产品。尽管弗若斯特沙利文将其定位为"中国及全球范围内唯一获批的NAD+药物"，具备独特的全球地位，但一款成熟产品为何仍需如此高强度的销售投入？这不禁引发市场对其产品生命周期及竞争壁垒的质疑。

高额销售投入的背后，研发投入显得相对薄弱。2023年、2024年及2025年前三季度，康诺生物的研发费用分别为2850.1万元、2049.9万元、2098.1万元，占营收比例分别为9.4%、8.5%及8.8%。

药企的长期竞争力取决于能否通过研发活动开发及商业化新药品。康诺生物坦言，尽管投入了大量研发经费，但在往绩期间并未推出或商业化任何新药品。

目前，康诺生物最先进的在研药物是KN-19ND-L1，用于治疗急性心肌梗死后心力衰竭，已完成I期临床试验，目前正进行II期临床研究，预计于2027年第一季度完成。另一关键在研药物是KN-25ND-L1，用于治疗卵巢功能衰退，已收到II期临床试验批准。除上述项目外，临床前研发管线还涵盖慢性心力衰竭、阿尔茨海默症及免疫耐受性等领域的在研药物。

康诺生物能否借助IPO之力，培育出新的增长引擎，真正摆脱"吃老本"的发展路径，答案在于其他研发管线能否交出令人满意的成绩单。（本文首发证券之星，作者|刘凤茹）