兴业证券点评阳光保险：NBV 强劲增长，增配 TPL 资产有望释放业绩弹性

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兴业证券发表研究报告指出，在银保渠道迅猛拓展的局势下，阳光保险 (3.52, -0.01, -0.28%)（06963）依托其丰富的银保合作网点、独特的服务体系以及较高的人均产出等优势，有望把握银保业务高速发展的契机，推动整体价值持续增长。财产险方面主动清理高风险业务，核心业务的承保盈利水平不断改善。投资策略上，在维持稳健基调的同时适度提高 TPL 资产配置比例，预计在“慢牛”市场环境中，短期投资业绩的弹性将显著增强。目前 PEV 仅为 0.27，位于历史 23% 分位点，配置价值凸显。

兴业证券核心观点梳理如下：

综述：整体表现符合预期

1）2025 年归属母公司净利润同比增长 15.7% 至 63.1 亿元，主要受所得税因素驱动，符合市场预期。2）在新单保费增长的助推下，NBV 同比大幅上升 48.2%，符合预期。NBVM 同比微增 0.1 个百分点至 16.9%，呈现小幅改善态势。3）集团内含价值较年初增长 4.3%，受投资回报偏差的负面拖累及同期高基数影响，增速有所放缓。4）综合成本率同比上升 2.4 个百分点至 102.1%，若剔除保证险，综合成本率为 98.9%。5）每股分红为 0.19 元，与去年同期持平，符合预期。

寿险银保贡献度持续攀升，代理人队伍质量不断优化

1）银保及个险渠道 NBV 分别同比增长 64.6% 和 18.5%，其中银保 NBV 贡献占比提升 6.1 个百分点至 61.8%，成为价值增长的核心引擎。2）新单保费同比增长 47.3%，其中银保新单保费激增 69.0%，有效带动了总新单的增长。3）代理人队伍结构优化，传统队伍人均产能达 2.2 万元，精英队伍人均产能超传统队伍两倍，“一体两翼”战略持续深化。4）业务品质稳步提升，13 个月和 25 个月保单继续率分别同比上升 0.2 个百分点和 3.7 个百分点，达到 97.1% 和 95.5%。

财险主动优化业务架构，核心业务承保盈利回升

1）财险原保费收入同比增长 0.1%，非车险业务贡献度不断提高，占比上升 1.9 个百分点至 46.1%。2）综合成本率同比上升 2.4 个百分点至 102.1%，主要源于公司决定停止新增融资类保证险业务并基于审慎原则计提准备金，致使保证险综合成本率飙升 30.0 个百分点至 129.0%。若剔除保证险，综合成本率下降 1.0 个百分点至 98.9%，实现承保利润 4.9 亿元。3）车险综合成本率同比下降 0.9 个百分点至 98.2%，预计主要得益于费用率的改善。

加大 TPL 资产配置，权益市场高景气下投资表现优异

1）截至 2025 年末，总投资资产规模较年初增长 16.7%。2）权益类资产占比同比上升 1.4 个百分点至 21.4%，其中股票与权益型基金占比提升 1.6 个百分点至 14.9%。3）投资策略边际优化，2025 年末计入 OCI 的股票占总股票比例达 68.1%，主要是公司近年适度兑现早期配置且涨幅较大的 OCI 股票收益，同时边际增加 TPL 资产配置以增强投资收益弹性。4）估算全年 OCI 权益工具投资价格涨幅约为 14.1%。

风险提示：长端利率急剧下行，权益市场大幅回调，新单销售显著低于预期。

责任编辑：卢昱君

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