AI热潮难掩市场疲软:高盛提示配置能源对冲风险并关注低收入群体消费压力
高盛首席交易员路易斯·米勒指出，市场的担忧情绪再度升温，这源于一个令人不安却又鲜明的组合：行情“收窄”式上涨与持续存在的多重风险。
未来看涨的逻辑何在？
米勒提出了四个要点：
1）地缘冲突以某种形式终结，霍尔木兹海峡恢复通航（预计对标普指数带来约2%至3.5%的提振），
2）随着实验室ARR持续呈指数级增长，AI基础设施主题继续蔓延，
3）AI技术逐步成熟，美国企业开始实现盈利，首先体现在超大规模公司（这类公司估值仅较标普指数溢价13%，微软AI业务价值370亿美元，AWS利润率高出400个基点，谷歌云利润率高出600个基点），
4）“动物精神”被进一步激发（参见GSXURFAV）。
基于此，高盛定制股票篮子主管米勒强调了五个关键观察：
市场重新开始围绕主题和叙事进行交易，本周表现良好，我们的领先主题篮子（GSXUTHEM）上涨4.46%，欧洲主题篮子（GSXEMKTP）上涨1.59%，美国主题篮子（GSXXMKTP）上涨3.47%。在本周初的月度再平衡中，美国叙事模型主要增持了AI相关领域（半导体/电力/基础设施/存储），但对住房、餐饮和商业地产转为谨慎。
我们的欧洲模型看好能源安全、航运运价以及部分AI资本开支，而做空的是欧洲本土及英国消费板块，以及那些持续表现落后的防御性板块，如制药和医疗技术。
AI和能源资本开支是我们持续看好的两个不相关的超额收益多头策略。
市场广度正处于几十年来的最窄水平之一，正如我们两周前讨论的，人工智能基础设施主题的部分领域正拉动指数上行。市场宽度收窄的状况可能会持续一段时间（市场宽度扩大 = 地缘冲突结束/美国公司从人工智能中获利），但它也变得越来越容易受到快速轮动补涨或下跌的影响。
市场广度收窄可能在类似于1990年代末的市场环境中持续很长时间......
鉴于动量仓位接近历史高位（过去5年处于第97百分位），需要保持警惕，我们进一步强调审慎对冲的必要性，并认为通过我们的非AI产品组合（X7、SPXXAI、GSPUMOXX、GSPUBETX、GSXUR2XX）来实施广泛的投资组合对冲是最佳方式。回顾上世纪90年代后半段，在泡沫破裂之前，市场广度也一直较为狭窄（见下图）。
本周大型科技公司的财报再次引发了关于AI投入与回报的讨论。该板块相对于整体市场的估值溢价已不再显著。
大型科技股相对于市场的溢价已不明显——仅较标普500指数高出13%
我们的全球股票研究主管 James Covello 认为这已经足够了。对持续升级的人工智能资本支出（META 本周下跌 9.3%）投资回报率的质疑，确实在超大规模数据中心（GSXUHYPR）相对于半导体（GSCBSMHX）之间创造了一个相对价值机会。
相对于人工智能半导体综合体，超大规模数据中心应该会迎来补涨行情。
同样值得注意的是，4月份等权重半导体指数表现优于市值加权半导体指数19%，因为人们在计算、推理、光网络和模拟半导体领域发现了新的受益者。如果您同意 James 的观点，一个值得考虑的投资组合对冲策略是超大规模厂商相对于半导体的超额表现期权，GSXUHYPR > SOXX 7月 105% 超额表现看涨期权，假设两者都上涨，价格为 1.25%（最大损失为已付溢价）。
相对于大宗商品、利率和PMI，价值股 (GSXUMFVL) 相对于成长股 (GSX1SGRO) 看起来估值较低，我们认为价值股从现在开始有望跑赢大盘。硬资产交易 (GSPUHALO, GSPEHALO) 更类似于价值股，而非长期增长股，并且由于2026年即将出现瓶颈，重新关注“供应安全”议程应会提振 HALO 的上涨。重新关注“供应安全”议程应会提振 HALO 的上涨。
HALO 交易更像是价值股，而不是长期增长股，并且（再次）正在突破...
值得注意的是，过去一年，一个由60%人工智能和40%能源构成的投资组合的信息比率达到了4.64倍，且这两部分之间的相关性为-37%。
对于那些不再聚焦硬资产，而更多关注TEAM业绩发布后软件复苏交易的人来说，我们的软件复苏篮子(GSCBSOFR)自四月中旬以来上涨了7%，并且也应能提供投资组合多样化的益处。
我们所说的价值与增长是什么意思？我们所说的和RLV/RLG不同，现在RLV/RLG变成了AI vs AI（人工智能对决）。此外，到了六月份，AMZN、AAPL、GOOGL将会成为指数价值交易的一部分。当我们构建投资篮子时，只有增长最快和价值最高的股票才能入选，我们不会将宽泛的指数简单一分为二。
相对于大宗商品、利率、PMI等，价值股与长期增长股相比看起来很便宜。我们认为价值股可以跑赢大盘。
我们持续扩展我们的全球“能源安全”篮子菜单，最新的产品在中国（GSXACENG）和韩国（GSXAENSC）推出。
在中国五年规划支持力度加大以及中国巩固其作为领先清洁能源出口国地位的背景下，中国能源安全（GSXACENS）的涨势应会持续。
这符合更广泛的国家安全议程主题，我们在以下方面看好：美国战略国家利益 (GSXUNATL)，美国和欧盟的力量 (GSX1POW1, GSXEPOWR)，全球关键材料、稀土 (GSXGCRIM, GSXGRARE) 以及日本经济安全 (GSXAJESC)。
关键材料贸易 (GSXGCRIM) 位于三个看涨叙事的中心：人工智能/数据中心、国家安全议程和硬资产敞口。
话虽如此，有一个群体在高能源成本下变得尤为脆弱：低收入消费者的可支配支出能力（GSXULOWD）。相对于美国其他家庭群体，这个群体在汽油上的花费往往高出4倍。过去6周多时间里，汽油价格平均至少上涨了40%，仅本周在加利福尼亚州就高达每加仑6美元。化肥成本也在推高食品和餐馆的价格。这让我们相信，未来几个月来自低收入消费者层面的经济数据可能会出现一些意外，尤其是在可支配支出方面。
最后，Miller提供了一些风险保护措施...
鉴于动量定位接近历史高位（五年内第97个百分位，一年内第87个百分位），我们倾向于短期内提供有限的亏损保护。
对于那些希望对冲动量效应，但又不愿卖空人工智能股票的人来说，剔除人工智能的动量指数 (GSPUMOXX) 是我们的剔除人工智能解决方案之一。
像内存 (GSTMTMEM) 和光网络 (GSXUOPTI) 这样高涨的人工智能主题，在动量因子上有很高的权重。
长期来看，我们认为如果动能股（Momo Winners）出现更明显的下跌，且基本面叙事没有发生根本性改变，那么这些下跌可以作为更好的入场点。
研报