AI热潮的最大隐患恰恰是无人担忧泡沫

高盛四月初发布了名为The Technology Value Opportunity的研究报告，原本随意浏览，却发现其中颇有一些值得深思的要点。

从上图可以清晰看到，美国科技板块的每股收益与股价表现始终保持着高度关联，这本就是符合常理的规律。

企业盈利增长，企业价值自然提升。上图右侧出现的显著背离，是从2025年以后才开始显现的。

不过话说回来，股价由市场先生决定，每股收益代表基本面，二者产生背离也属常态，否则早期巴菲特也无法从中获利了😯

3、冲突爆发，油价大幅攀升，每股收益为何还能持续增长？答案依然在于人工智能。

高盛预估，AI基础设施建设投资，今年将贡献标普500公司约44%的每股收益增长。

你的资本支出，就是他人的营收；而你的资本支出，同样可能转化为自己的收入。

或者，我投资你，你用这笔资金购买我的产品，左右脚交替前行，循环往复，这已经是过去一年，美国科技圈与投资圈心知肚明的现象了。

5、目前，高盛仍认为AI远未形成泡沫，因为其估值低于历史上各泡沫时期的典型水平。

下图呈现了与2000年科技泡沫时期市值最高的七只股票（不得不承认微软确实屹立不倒）、1980年代末日本泡沫时期，以及1970年代美国股市漂亮50的对比情况。

无论从两年远期市盈率还是企业价值与销售额比来看，当前的估值都不到2000年七大科技公司的一半，也不及1980年代末日本最大市值股票，主要是银行股，估值的一半。

当然，泡沫最危险的时刻，恰恰是所有人都对泡沫毫不担忧的时候。

黑天鹅总会寻找机会登场，这也正是塔勒布的著作每隔几年就能热销一次的原因。

6、市盈率不高的原因有很多，其中之一是市场担忧科技板块因AI竞争过于激烈，资本支出持续攀升，但投资回报率却不尽如人意。

上图左侧展示的是1990年代，欧洲电信公司通过股权融资为大规模资本支出热潮提供资金，右侧则呈现了1990年代美国科技股的类似情况。

然而截至2025年，仅从IPO数量来看，远未达到2000年的水平。

通读整篇报告给我的感受是，并非科技股变得便宜了，而是AI已经从概念讲述阶段步入了资本化阶段。

利润并未消失，但利润正在被重新分配，因为你的利润会立即转化为资本支出花出去，成为他人的收入，而你的资本支出能否带来收入，需要企业去验证，因此估值逻辑从描绘蓝图转向了投资回报率。

因此，接下来决定科技股成败的，是谁能将资本支出转化为更高的边际投资回报率，而不仅仅成为资产负债表的负担。

未来最大的分化，将发生在科技板块内部。

正如微软是2000年的七巨头，到2026年它仍将保持七巨头地位。

也就是说，即便真的存在泡沫，且泡沫破裂，也仍会有少数企业存活下来并发展壮大，正如今天美国科技巨头们，大多在2000年泡沫之前就已成立。

杀不死我的使我更强大，塔勒布的著作又将迎来一次热销。

以上。