AI 电源需求未达顶峰

【AIDC 电源】AI 能源需求远未终结

事件：今日 AIDC 发电设备板块出现显著回调，疑似受大摩关于西门子的报告影响导致市场恐慌。大摩发布研报指出，2026 年燃气轮机订单将达到峰值，2030 年后可能出现供给过剩，加之此前市场对 SOFC、内燃机等替代发电技术扩张的忧虑，引发板块剧烈震荡。经研读报告原文，我们发现大摩实际上仍维持对西门子的看好立场，仅认为短期内股价可能呈现横盘整理态势。对此，我们持有若干不同见解：

报告核心要点：1）随着燃气轮机、燃气内燃机及 SOFC 等方案产能扩张，全球 AIDC 主电设备潜在供给能力已从原先预估的 116GW 上调至 135GW，其中燃气轮机约占 97GW，其余来自内燃机和燃料电池等技术路线。2）预计 2026 年全球燃气轮机订单将达 117GW，2027 年订单回落，2030 年行业供需格局将由紧缺转向平衡。3）西门子 2025-2029 年营收与利润确定性较高，其 2028 年 EV/EBITDA 仅为 12.5 倍，较同行存在明显折价，悲观预期已基本消化，维持对西门子的超配评级。

该观点存在以下不足之处

1、报告构建的 AIDC 发电设备需求模型过于静态，我们判断 AI 需求正处于快速迭代阶段，未来存在持续上调的可能。

报告断言 2026 年后燃机订单将逐步见顶，这一推论隐含了 AI 资本开支及数据中心新增需求将放缓的假设。然而 AI 浪潮才刚刚起步，全球 CAPEX 仍在持续上调，AIDC 发电设备依然全线紧缺。

2、扩产规划不等于有效产能。

报告将各厂商的扩产计划统一纳入 2030 年供给模型，但扩产公告、设计产能、有效产能及最终交付能力之间存在显著差异，尤其在重型燃机及核心零部件等供应链受限的情况下，海外厂商的扩产效率与实际规划往往存在较大落差。

3、北美 AIDC 供电体系是“综合能源协同”而非“单一设备竞争”。

未来并非燃气轮机、燃气内燃机、储能和 SOFC 之间的相互替代，而是围绕“快速且稳定的电力”形成优势互补、共同供电的组合方案。目前美国越来越多的项目正采用“燃机 + 燃发 + 储能”的组合供电架构。

4、报告对燃机的分析忽视了老旧燃机的替换需求。

报告主要测算 AIDC 对燃机的增量需求，却未考虑大量老旧燃机更新改造及替换需求，从而低估了长期的市场空间。

国内燃机 OEM、燃发及 SOFC 国产燃机订单景气度极高，国内燃机与燃发的订单有望持续落地，订单增速并未见顶。我们看好 AIDC 发电设备维持高景气态势！

国产燃机遭错杀

扩产难度超出预期，供给端未必能如期增长：对供给端的预测不能简单进行线性外推，行业从规划扩产到形成稳定交付能力需要时间，且不同厂商、机型及地区的可交付能力差异巨大。重型燃机的交付约束源于机头、核心高温部件、长周期锻件、供应链配套、成套集成及现场工程等多个环节。

国产燃机本身就是重要的补充缺口路径，等同于 SOFC 加发动机等新路线：海外正在讨论 SOFC、发动机等交付更快的技术路线。一方面，部分路线仍处于早期导入阶段，存在较多不确定性；另一方面，国产燃机本身即是交期较短的重要补充。即便考虑最坏情况，即全球燃机订单下降，国产燃机订单会随之下降吗？我们观察到产业仍维持高景气，国产燃机订单持续高增、交付周期依然较长、有效供给依旧偏紧。

总体结论：（1）扩产难度远超想象，产能过剩之说并不严谨；

（2）即便全球燃机订单下滑，国产订单也不会下降，国产方案本身是交期短的重要补充，近期出海加速，景气度一片大好。

（3）零部件逻辑同样成立，许多厂商处于切入海外供应链初期，具备足够的 Alpha 属性。

坚定看好国产燃机产业链！重点看好中国动力、杰瑞股份等国产燃机整机厂商；推荐应流股份、万泽股份、联德股份等核心零部件缓解厂商。

相关标的：1）燃机：杰瑞股份、应流股份、豪迈科技、万泽股份；2）燃发：潍柴动力、潍柴重机、联德股份、天润工业等。

本文仅梳理公司及行业的最新基本面，并非在当前时间点推荐买卖公司，本文不具备个股操作指导功能，投资有风险，入市需谨慎。

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