科技股去杠杆调整何时见底？机构提示关注两大信号

当前A股科技板块的震荡主要由交易端去杠杆主导，但确认底部所需的关键信号尚未完全显现。

据国金证券7月12日研报分析，TMT板块成交额在全A中的占比依然处于高位，热门板块的集中度并未显著下滑，做多热情也未回归常态。基于过往去杠杆的历史经验，本轮调整的底部仍需确认，交易层面的震荡可能还会持续。

欲判断交易性波动是否见底，通常需满足两个核心条件：其一，前期热门板块的交易集中度显著降低；其二，投资者的做多情绪回归至常规水平。

上周科创50指数跌幅超5%，A股融资余额单周缩水逾300亿，融资买入活跃度降至年内最低。此外，日韩科技股也同步调整，两地融资余额自7月以来持续下降，亚洲科技股的去杠杆现象具有联动性。

通常情况下，期权隐含波动率应高于实际波动率，但近期科创50和韩股KOSPI200期权隐含波动率却低于过去20日的实际波动率。这意味着在波动率已处于高位时，期权投资者不愿支付更高的溢价。由于期权具有高杠杆，这种波动率溢价转负的现象进一步印证了交易端去杠杆的趋势。

国金证券认为，可以从三个维度判断A股交易端去杠杆：一是融资余额下降或增速放缓，二是融资买入活跃度下滑，三是期权隐含波动率跌至已实现波动率之下。

目前这三项指标均已显现。上周两融余额缩水超300亿，融资买入占比降至年内低点；科创50期权隐含波动率跌破20日均线，韩股KOSPI200期权1个月隐含波动率也低于30日已实现波动率。

期权市场的这一异常值得重点留意。一般而言，期权隐含波动率应高于实际波动率，但当前投资者不愿支付溢价。这种波动率溢价转负的特征，正是交易端去杠杆的有力佐证。

行业数据也佐证了这一逻辑。过去一个月融资买入占比最高的行业是通信和电子，而这正是上周A股波动最大的板块。

自2024年9月24日行情启动以来，A股已经历过四次阶段性去杠杆，分别发生在2024年11月、2025年3月、2025年10月至11月以及2026年6月上旬，这通常对应行情大涨后的波动放大期。

回顾这四次经历，交易性波动见底同样需要满足两个条件：一是TMT板块（特别是电子）成交占比回落，二是做多情绪回归正常，如科创50隐含波动率、多空期权波动率差值等指标收敛。

国金证券建议关注波动率溢价指标。目前科创50的5日均值波动率溢价为-2.2%，此前历史低点约-8%。交易性波动结束通常伴随该指标回归正常。目前看，两个条件均未满足，TMT板块成交占比仍高。

历史经验显示，交易端去杠杆引发的波动通常只是第一波下跌的诱因，基本面的走势才是决定市场是否持续下行的关键。

2015年6月，受严查场外配资影响，两融余额快速下降，移动互联网指数先经历震荡反弹，但自2016年四季度起，受营收、毛利率和ROE持续下滑拖累，基本面走弱最终导致指数进入持续性下跌。

2021年11月宁组合见顶后的第一波下跌也伴随两融余额下降。因当时基本面未全面恶化，宁组合在2022年二季度反弹；但自2022年四季度起，营收和净利润增速双双下滑，指数随之进入逻辑顺畅的下行期。

当前AI科技板块基本面相对稳健。大模型Token用量和价格回升，Meta在加拿大投资数据中心缓解了算力过剩担忧。国金证券的科技周期框架显示，AI实物消耗量指数仍在上升，该指标的下行拐点将是判断下一轮持续性下跌的关键。