【悠哉油斋】多重利好集中释放&宏观环境恶化，油脂高位回调

来源：CFC商品策略研究

作者 | 中信建投期货 研究发展部 石丽红

本报告完成时间 | 2026年03月22日

中东冲突导致原油(607, -8.60, -1.40%)价格飙升，大幅提升生物柴油商业掺混经济性，促使过去两周以棕榈(7878, 112.00, 1.44%)油为代表的油脂品种显著上扬。除此之外，上周末印尼总统在内阁会议上强调棕榈油等战略性资源应优先保障国内需求再行出口，引发市场对印尼可能收紧出口政策的猜测，推动本周一棕榈油05突破10000整数关口。然而，美豆油(7630, 36.00, 0.47%)因生物柴油掺混政策悬而未决而出现明显回调，印尼亦未出台进一步的出口调整措施，在通胀预期升温导致全球货币政策预期转向紧缩的宏观叠加效应下，本周后半段油脂从前期高点大幅下挫，呈现出一定的阶段性见顶特征。

一、生物柴油商业掺混增长受限，掺混政策推进缓慢

在霍尔木兹海峡已陷入实际封锁状态，且中东战火已从军事目标扩散至关键能源设施的背景下，中东能源面临长期中断的风险加剧，推动本周油价继续攀升。但随着油脂价格大幅走高，市场逐步认识到商业掺混增长面临瓶颈，这与生物柴油闲置产能的多寡、原料供给情况、掺混利润空间的持续时间等因素紧密相关。尽管当前油价仍能支撑较为可观的生物柴油掺混利润，且预期在中东局势维持的情况下高油价仍将延续一段时间，但生物柴油闲置产能不足以及一代生物柴油原料甲醇(2529, -33.00, -1.29%)供应问题，却成为生物柴油产量及商业掺混量提升的制约因素。

2022年6-12月期间，生物柴油商业掺混利润窗口也曾开启，彼时印尼与美国的大幅增产带动全球生物柴油产量增长逾300万吨，但我们预计今年商业掺混带来的油脂需求增量难以达到这一水平。近年来美国与印尼政策性掺混大幅增长，导致其生物柴油闲置产能缩减，对生物柴油的商业掺混增量形成约束。2022年印尼执行的是B30政策，对应的生物柴油产能利用率仅约60%，但2026年B40的推进使其提升至75%以上。美国近年来生物柴油产能扩张虽然迅猛，但若预期中的55亿加仑生物柴油掺混义务及70%豁免重新分配的预期得以实现，产能利用率也有望大幅提升至85%以上。此外，霍尔木兹海峡封锁引发东南亚甲醇供应问题，影响一代生物柴油的原料供给，亦可能限制生物柴油工厂的生产活动。

尽管生物柴油经济性提升使得部分国家的掺混政策出现松动，但政策落地需要较长时间的高油价支撑。目前仅泰国将国内生物柴油掺混率从5%上调至7%，多数国家仍在观望之中。因内部分歧严重，巴西国家能源政策委员会推迟了原定于3月19日召开的B16讨论会议，新的召开时间尚未确定；市场预期美国2026-2027年生物燃料掺混政策难以在3月27日前发布，可能延后至4月；印尼方面更是如此，B50的道路测试尚在进行中，短期内不具备实施条件。在此情形下，油脂市场在前期大幅走高后出现多头情绪回落也是合乎情理的。

当前棕榈油季节性增产周期已经启动，穆斯林斋月需求旺季即将落幕，B50道路测试尚未完成，印尼目前缺乏收紧棕榈油出口的契机，政策兑现不及预期导致棕榈油05在突破1万关口后承压回调。美豆油市场在65-70美分区间已对预期的生物柴油政策利好进行了较大幅度的消化，根据我们对美国豆油基生物柴油的实时利润测算，当前的柴油及D4 RINs价格能够支撑的美豆油盈亏平衡点约在72-73美分/磅。而为了激励生物柴油行业的生产及掺混行为，保持一定幅度的正向利润是必要的，70美分附近将成为美豆油价格上限的重要参考，需警惕生物柴油掺混政策落地后阶段性利好出尽的可能性。

二、油价上行风险尚未解除，货币政策呈现鹰派转向

除了因商业掺混增长存在瓶颈，且多国生物柴油政策调整预期偏慢，从而导致生物柴油题材对油脂的上行驱动减弱引发多头情绪降温之外，本周油脂的高位回落还与宏观情绪转差形成了共振。

进入战事第三周，美国、以色列和伊朗三方的军事行动持续，冲突烈度未减且范围持续扩大，战火从军事目标蔓延至核心能源设施。3月18日，以色列空袭伊朗南帕尔斯的天然气田。作为报复，伊朗革命卫队袭击中东多国与美国相关的石油设施，局势一度出现失控。尽管随后美国及以色列均承诺不再袭击能源设施，但此前袭击造成的后果已无法改变。与霍尔木兹海峡封锁不同，能源设施受损的修复时间较长，这令市场对中东能源中断及高油价持续的时间预期被再度延长，通胀预期升温也逐渐体现于近期各国央行的货币政策立场上。

在本次货币政策会议上，面对中东冲突升级带来的油价冲击和通胀压力，美联储、欧洲央行和日本央行均选择“按兵不动”，维持当前利率水平不变，但政策立场普遍转向鹰派，未来的降息门槛已显著提高。美联储点阵图显示年内降息空间收窄至仅1次，鲍威尔明确表示，除非看到通胀持续改善，否则不会降息，委员会内部甚至已在讨论加息的场景。欧洲央行承认中东局势带来了通胀上行与增长下行的双重压力，市场对4月加息的预期有所升温。日本央行将中东局势和油价波动列为核心风险点，行长植田和男表示，若潜在通胀趋势维持，即便经济面临暂时压力，4月仍有可能加息。在此背景下，宏观流动性收紧预期冲击大宗商品市场表现。

综合来看，在宏观流动性有转紧倾向，且油脂供需及政策端没有更多亮点出现的情况下，随着近期市场密集交易利好，油脂呈现一定见顶迹象，豆油05在9000附近、棕榈油05在10000附近存在明显压力，短期或陷入高位调整。在霍尔木兹海峡通航基本停滞且中东能源设施受损的背景下，原油价格继续上行的风险仍未解除，可能对后期油脂市场情绪带来提振，但高油价可能引发的衰退担忧或制约其上行幅度，需继续关注中东局势发展。

研究员：石丽红

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