腾讯加码AI惹短线担忧，美银看好长期价值释放

腾讯宣布显著提升AI投入，令市场对其短期盈利能力产生忧虑，但美银美林认为，这一步是腾讯实现AI价值重估过程中不可绕开的阶段，保持耐心终将获得回报。

近日，腾讯在最新一次财报电话会议上表示，计划到2026年将混元及新一代AI产品的投资规模提升至少一倍。公司从缩减回购转为加大AI投入的表态，很快引起市场震荡，腾讯股价在盘中一度走低，近五个交易日累计跌幅已超过8%。

不过，据追风交易台消息，美银美林在最新发布的研究报告中再次维持腾讯“买入”评级，并强调“耐心终究是一种美德”。

AI价值重估主线明确：模型、云、智能体

美银美林表示，腾讯围绕AI展开的价值重估路线已经相当明确。未来6个月内，混元3.0（HY3.0）的发布以及更多大语言模型（LLM）的持续升级，将构成关键节点。接着在6至12个月期间，资本开支和云业务收入加快增长，将进一步印证其AI战略正在奏效。而在9至18个月阶段，微信智能体（Weixin Agent）的上线预计将成为最受关注的亮点。

美银美林判断，AI竞争的下一阶段，正由“谁拥有或打造了更强模型”转向“谁能够推出更优秀的AI驱动型产品”。在这一变化之下，决定AI智能体竞争结果的核心，已不再只是底层模型本身有多复杂，而是服务覆盖面、内容丰富度以及对用户场景与上下文的利用效率。美银美林指出：“我们认为，腾讯在这轮转型中占据了尤为有利的位置。”

AI投入快速上升：短期盈利受压，长期空间仍可期待

腾讯在AI方面的资金投入正明显提速。依据公司给出的指引，2026年计入利润表的AI相关投资将由2025年的180亿元人民币提升至360亿元人民币以上。美银美林指出，这一数字尚未包含资本开支以及与外部云服务相关的费用。

这类投资扩张预计会使腾讯2026年的非GAAP营业利润率下降低个位数幅度，但美银美林认为，整体来看这一影响“仍在可控范围内”。

为反映AI投入进一步增加的因素，美银美林分别将腾讯2026年和2027年的非IFRS净利润预测下调了4%和3%。

资本开支提速：算力资源继续向核心AI业务集中

在资本开支方面，美银预计腾讯未来仍将加快扩张节奏，而2026年的增长大概率会更多体现在下半年。报告预计，腾讯2026年的资本开支将由2025年的792亿元人民币增至950亿元人民币，到2027年还会进一步升至1200亿元人民币。即便如此，腾讯在2026至2027年的资本开支强度，依然会明显低于其运营现金流的50%。

另外，报告还提到，近期中国区iOS收入分成比例下调（且未来或有继续下调空间），预计将为AI投入带来一定缓冲，对利润率形成低个位数水平的正面贡献。

在与最接近的同行阿里巴巴对比时，报告指出，腾讯的AI投资规模与阿里巴巴“所有其他亏损”项目较为接近，后者当前年化运行率同样达到400亿元人民币。但美银美林同时强调，腾讯在2025年的营业利润率和经营现金流方面，均明显优于阿里巴巴。