张忆东：中国产业核心资产迎来配置窗口

近来，在地缘政治风险持续扰动之下，全球资本市场出现明显震荡。从霍尔木兹海峡局势趋紧，到石油美元体系受到冲击，再到金价大幅起伏，投资者正在面对一个格外复杂的新环境。

对此，海通国际执委会委员、首席经济学家张忆东在接受采访时明确表示，在当前变局之中，风险与机会并存，而中国硬核资产正处于战略重估的重要阶段。

张忆东指出，自2月底以来，地缘政治因素已经取代传统宏观变量，成为影响全球资本市场走势的核心力量。这种影响主要体现在三个层面：

首先，最直接的反应是风险溢价上升。随着霍尔木兹海峡这一全球石油运输要道成为市场关注焦点，投资者对冲突升级的忧虑快速升温，避险情绪显著增强，风险偏好不断走弱，3月底甚至一度引发流动性冲击。不过在张忆东看来，风险溢价冲击最严峻的时刻或许已经过去。

其次，地缘冲突正在削弱美债作为全球资产定价之锚的作用。与以往危机中资金流向美债寻求避险不同，这一次美国国债拍卖遇冷，2年期和10年期国债收益率非但没有下行，反而有所抬升。张忆东表示，这意味着全球资金正在对美国资产投出“信任不足票”，石油美元回流机制也在逐步失灵。

最后，是对经济基本面预期造成的冲击。虽然当前尚未产生实质性后果，但市场已经开始担心，若战争持续时间拉长，可能带来类似上世纪70年代的滞胀压力。不过，张忆东强调，由于各国拥有石油战略储备且能源供应更加多元，此次并不会简单重演当年的石油危机。但如果霍尔木兹海峡长期受阻，将给欧洲以及日韩等能源高度依赖的经济体带来严重的输入型通胀，并进一步削弱其经济增长动力。

近期金价在高位回落，也引发市场对黄金避险属性的讨论。张忆东分析认为，短期调整主要来自三方面因素：年初以来大幅上涨后获利资金兑现；石油美元思维惯性下，油价与美元同步走强对黄金构成压制；以及市场剧烈波动时黄金同样遭遇流动性挤压。

不过，张忆东强调，这反而说明黄金是在被“战术性误杀”。他从更长周期的战略角度指出，黄金当前的长期牛市，本质上源于全球主权信用重塑以及国际金融秩序重构背景下的终极避险需求。他表示，当金价达到5600美元/盎司时，其总市值约为40万亿美元，已接近美国公共债务规模。而在全球主权信用总量超过100万亿美元的背景下，黄金的对冲价值依然没有被充分反映。

“风物长宜放眼量。”张忆东表示，“快的话三年，慢的话五年，黄金升至1万美元/盎司以上，是可以期待的。”他明确建议，当前处于4000多美元/盎司水平的黄金，无论从战术配置还是战略布局看，都具备较高价值。

在复杂多变的国际局势下，张忆东认为“危中孕机”，中国面临的机会大于风险。他提出，安全已经成为资产定价的前提。过去三十年全球化时代“效率优先”的逻辑，如今正逐步被“安全优先”取代，因此国防、能源、供应链以及金融安全等相关资产需要重新估值。

以能源安全为例，中国早在2018年就已提前布局，通过推动清洁能源、煤化工等发展，将能源自给率提升到85%以上。相比之下，欧盟、日韩等经济体对外能源依赖程度依旧很高。此次中东局势动荡，反而进一步凸显了中国在能源科技、电力设备和制造业方面的系统优势，并且这些优势已经进入兑现阶段。

从资本市场角度看，中美股市之间的联动性已经显著下降，中国资产正逐渐走出独立行情。张忆东指出，沪深300与标普500的相关系数，已由2018年的60%以上降至接近零，而恒生高股息指数与标普500之间甚至出现轻微负相关。背后反映的是中国经济逐步企稳、科技能力持续突破，以及以汇金为代表的长期资金成为市场稳定力量的共同支撑。

在张忆东看来，中东、欧洲等非美资金为了分散风险，迫切需要寻找与美国市场低相关的投资方向，而中国资产兼具稳定性、防御性和成长性，因此正成为全球资本更优先考虑的配置目标。

对于外资何时可能迎来集中配置，张忆东认为关键变量在于“停火”。他表示，在战争持续期间，资金的首要目标是“先生存”而不是积极投资。真正的风险偏好修复（Risk On）往往要等到实质性停火出现之后。他判断，考虑到特朗普面临11月中期选举带来的时间压力，美方未来一两个月内可能做出实质性让步，以推动阶段性停火实现。届时，再叠加美联储可能出现的降息窗口，全球资金将重新回流风险资产，而具备稳定和独立特征的中国资产有望成为首选。

基于这一判断，张忆东进一步给出了停火前后不同的投资策略。

从现在到停火前，市场风险偏好仍然承压。他建议以防御策略为主，整体仓位不宜过高，可将黄金、类现金资产以及高股息资产（如三桶油、三大运营商、四大行）作为核心配置，以增强组合防御能力。对于风险承受能力较强、投资周期较长的投资者，则可以逐步左侧布局黄金及部分优质硬科技企业。

一旦美伊达成阶段性停火协议，全球市场的风险偏好将迎来趋势性修复。届时，投资策略应转向哑铃式配置：一端是黄金这类长期战略价值突出的安全资产；另一端则是硬科技和高科技方向，包括军工科技的AI化、智能化、无人化，以及半导体、高端装备、新能源、人工智能等战略性新兴产业，都可能迎来清晰的趋势性机会。

张忆东最后表示，当前中国资产的调整，更多是受海外扰动拖累，属于“城门失火，殃及池鱼”。随着房地产底部逐步夯实、经济逐渐企稳回升，中国资产的估值吸引力和性价比仍在持续增强。现阶段正是中国硬核资产进行左侧布局的重要窗口，若能精选兼具安全属性和成长空间的优质标的，便有望把握国际秩序重塑过程中的长期战略机会。