霍尔木兹海峡封锁持续，原油市场供需格局恶化

来源：华泰期货

作者： 康远宁

行情研判

从绝对价格来看，中东地缘紧张局势支撑油价维持高位波动，截至最近收盘，布伦特原油(607, -8.60, -1.40%)首行合约（6月）报109美元/桶，WTI原油首行合约（5月）涨至115.54美元/桶，迪拜原油首行合约（6月）收于120美元/桶。

月间价差方面，三大基准油远期曲线结构保持强势，近月合约溢价显著。WTI因5月合约仍在交易，近月升水幅度超过布伦特，M1-M2价差达14美元/桶；布伦特近月合约已换月至6月，M1-M2价差为9.6美元/桶；迪拜原油供应缺口最大，月差表现最为强劲，M1-M2价差达18美元/桶。

从远期曲线形态看，因海峡封锁时长超出预期，原有的平滑曲线已不复存在，转为全期限近月升水结构。

跨区价差方面，布伦特-迪拜EFS首行价差维持在16美元/桶高位，WTI-布伦特首行价差稳定在11美元/桶。整体而言，布伦特表现相对优于迪拜和WTI。

现货升贴水方面，北海、西非、地中海及拉美地区现货贴水持续攀升。亚太买家因中东供应中断而在全球范围内抢购货源，导致供应紧张向外传导，WTI CIF北海到岸贴水已升至17美元/桶，带动Dated Brent价格上周冲高至140美元/桶。近期贴水涨幅远超单边价格，反映出现货市场紧缺现状，而绝对价格仍在博弈中东局势演变。

成品油裂解价差方面，中间馏分油仍是受海峡封锁冲击最为严重的品种。欧洲航空煤油裂解价差暴涨至110美元/桶，柴油裂解价差升至70美元/桶；新加坡航空煤油与柴油裂解价差均攀升至70美元/桶，柴油现货升水接近80美元/桶。石脑油裂解价差虽未明显上扬，但新加坡现货升水已涨至300美元/桶。中东出口中断对石脑油、航空煤油及柴油贸易流向造成重大冲击，同时对燃料油(3495, -7.00, -0.20%)和汽油也带来结构性影响。

根据Kpler高频库存监测数据，全球海陆原油库存（不含中国及美国SPR库存）自3月以来持续回落至28.9亿桶，较2月底减少1.5亿桶，当前库存绝对值处于近五年同期低位。降幅主要源于海上在途库存，陆上库存亦下降4500万桶。

中国陆上原油库存近期稳定在12亿桶水平（卫星监测浮顶罐库存，不含地下战略储备），去库存进程相对缓慢。目前中东原油到货（伊朗除外）已完全中断，一旦开始动用商业储备，库存可能加速下滑，但炼厂将通过降负荷来延缓消耗（中石化已减产5%）。

原油浮仓数据显示，近期海上在途库存快速去化，从12.5亿桶降至11.6亿桶，而浮仓货量则从不足1亿桶激增至1.87亿桶，主要反映中东贸易流严重中断及大量油轮滞留在霍尔木兹海峡内。制裁油品方面，美国相继解除对俄罗斯和伊朗的制裁措施，近期俄罗斯在途及浮仓货量显著回落，主要因印度采购量提升，海上库存从1.4亿桶降至1亿桶，但伊朗海上库存降幅有限。

受霍尔木兹海峡封锁影响，中东大部分原油出口陷入停滞，目前仅阿曼原油出口维持正常，其他经海峡出口的原油发货中断（伊朗出口未受影响）。沙特已大幅扩充西海岸延布码头出口量，从战前70万桶/日猛增至380万桶/日，若充分利用该码头运力，峰值可达450万桶/日，当前出口量已接近上限。

阿联酋借助阿布扎比原油管道可绕开海峡经富查伊拉港出口，目前富查伊拉港发货量已提升至180万桶/日，但开战以来该码头屡遭袭击，严重制约了装卸效率。

伊拉克亦在筹划提升北部出口线路的运力（经伊拉克-土耳其管道由杰伊汉港输出）。

俄罗斯原油出口量维持在350万桶/日，其中远东地区130万桶/日，西部港口发运量略有下滑，近期普里莫尔斯克和乌斯季-卢加码头频遭袭击，拖累整体发货水平。

CPC原油码头修复后，发运量已从100万桶/日恢复至180万桶/日，超过遭无人艇袭击前水平。

北非地区阿尔及利亚和利比亚出口保持正常。

拉美地区总出口量约600万桶/日，环比略有回落。巴西出口仍未恢复至去年底高点，当前仅200万桶/日；美国原油出口稳定在400万桶/日，但成品油出口显著增长。

墨西哥原油出口维持在50万桶/日；委内瑞拉出口量大幅反弹至100万桶/日，出口目的地从中国转向美欧及印度；圭亚那出口量稳定在90万桶/日。

原油到港方面，东北亚地区上周到港量锐减至1300万桶/日，东南亚降至260万桶/日，南亚降至440万桶/日后趋于稳定。预计东北亚到港量将因中东发货中断而进一步大幅下滑。

美国原油到港量自年初以来持续增至270万桶/日，主要因委内瑞拉进口增加；欧洲到港量环比微增至940万桶/日。

本周全球炼厂实际检修规模预计达850万桶/日，较前一周缩减约50万桶/日，主要归因于中国炼厂检修后大规模复产、欧美产能明显恢复，以及拉美非计划停产的进一步修复。

截至4月10日当周，随着约140万桶/日产能恢复，检修规模预计将进一步降至710万桶/日以上。此轮改善主要由亚洲地区检修后复产潮驱动，中东和俄罗斯在遭袭击后产能持续修复，以及欧美地区新增产能投产。

然而，鉴于霍尔木兹海峡内炼厂无法出口成品油，而海峡外炼厂面临原油供应日趋紧张，整体开工率或将承压下行。

俄罗斯各炼厂受袭影响，预计截至4月3日当周总停工规模稳定在110万桶/日左右，因新增袭击不断抵消复产进度。

受原油供应不足影响，亚洲炼厂开工率预计将进一步走低。

地缘政治：中东局势方面，霍尔木兹海峡持续封锁，伊朗将海峡及波斯湾能源设施作为谈判筹码。美方将军事打

击计划延后至4月7日并开启对话窗口，但两栖攻击舰与地面部队仍在部署，局势呈现边打边谈态势。上周部分中

东能源设施遭袭但未遭重创，伊朗与阿曼正协商海峡通航协议。俄乌冲突方面，乌克兰近期频繁袭击波罗的海沿岸俄油出口码头及周边炼厂，或致短期出口下滑，但最新信息显示乌斯季卢加港已恢复正常作业。

中东局势仍面临高度不确定性，海峡恢复通航遥遥无期且缺乏清晰路径。亚洲地区中东原油到港已中断，仅部分绕航原油及伊朗、阿曼出口维持。短期依靠消耗库存、制裁原油及炼厂降负荷维持脆弱平衡，但成品油市场已无供应缓冲空间，已进入需求抑制阶段。预计裂解价差与现货贴水将持续攀升，若海峡持续封锁，原油现货价格或突破200美元/桶，成品油价格可能冲击300美元/桶，从而加速市场实现需求出清。

短期内地缘因素将继续推高油价波动率，当前直接参与原油市场风险偏大，建议运用期权工具管理风险敞口。

下行风险：中东战事缓和、海峡恢复通航、能源危机演变为全球经济危机

上行风险：霍尔木兹海峡封锁时间超出预期

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责任编辑：朱赫楠

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