永达股份'两步走'吞并金源装备：估值攀升业绩对赌原地踏步 并表后净利反降四成
登陆A股不足十个月的永达股份，采取'现金控股先行、股份收购后续'的分段式操作，斥资约13.08亿元，将一家三度闯关资本市场均折戟的企业纳入麾下。
交易尘埃落定后，永达股份（001239.SZ）年度营业收入由8.49亿元跃升至20.40亿元，增幅高达140%。但亮眼营收难掩盈利颓势——归属于母公司净利润连续三年走低，2025年录得4753万元，同比骤降近四成。更为严峻的是，扣除金源装备合并报表的提振作用，上市公司母体业务实际已出现亏损。
'小鱼吃大鱼'与'规避借壳'的博弈
2023年12月，永达股份挂牌深交所主板，主营业务聚焦大型专用设备金属结构件，其中隧道掘进装备构件为主营核心。
然而挂牌未满周年，永达股份便火速启动重大资产重组，计划以6.12亿元现金收购江苏金源高端装备有限公司控股权。
金源装备绝非寻常标的。该企业曾三度冲刺IPO均以失败告终：2009年申报创业板后于2010年撤回，2011年申报中小板后于2012年撤回，2021年再度申报创业板后于2022年撤回。三次闯关失利后，最终选择'下嫁'上市不足十个月的永达股份。
值得关注的是，金源装备规模远超永达股份——2019至2023年间，前者营收峰值达14.51亿元，后者同期最高仅10.03亿元，实属典型的'小鱼吃大鱼'式并购。
但监管红线不容忽视——根据《上市公司重大资产重组管理办法》，若收购导致实控权变更且标的资产总额、营收或净资产任一项超过上市公司对应指标的100%，即构成重组上市，须按IPO标准接受审核。
永达股份的破局之道在于'分步实施'：
第一步，2024年以6.12亿元现金收购51%股份。因未涉及股份发行且未改变上市公司控制权，此举在形式上不构成重组上市。交易完成后，金源装备原实际控制人葛艳明跻身上市公司董事会。
第二步，待金源装备纳入合并报表、上市公司规模显著扩张后，2026年再以'发行股份+现金'方式收购剩余49%权益。此时上市公司总资产已从21.29亿元增至40.14亿元，标的资产占比明显降低，资产净额指标占比51.39%，恰好触及50%红线，构成重大资产重组，但形式上仍未构成重组上市。
凭借'以时间换取空间'的策略，永达股份成功绕开借壳上市约束。'此类操作模式在资本市场并不鲜见，但永达股份的运用尤为典型。先以现金获取控制权，通过合并报表做大母体规模，再以股份收购剩余权益，确保两次交易均不触发借壳标准。'
营收激增利润萎缩
仅看营收指标，永达股份2025年年报表现亮眼。
全年实现营业收入20.40亿元，同比增幅140.13%。其中风电业务贡献15.06亿元，同比飙升261.52%，营收占比达73.85%。
然而，耀眼营收难掩盈利能力急剧恶化。
2025年，永达股份归母净利润仅4753.37万元，同比下滑39.89%；扣非归母净利润更是低至2313.69万元，同比降幅43.91%。这已是归母净利润连续第三年走低——2023年下滑1.96%，2024年下滑13.31%，2025年跌幅扩大至近四成。
更令人忧虑的是，上市公司'母体'业务已陷入亏损境地。年报披露，若剥离金源装备的合并报表贡献，永达股份母公司自身营收仅4.97亿元，净亏损约2373万元。
金源装备2025年业绩表现：营业收入15.43亿元，归母净利润2.21亿元，扣非净利润1.14亿元，盈利同比增幅约55%，增长势头强劲。
这意味着，若无金源装备这张'盈利王牌'支撑，永达股份2025年归母净利润将由盈转亏。
估值攀升对赌协议却原地踏步
2024年初次收购时，金源装备整体估值12.51亿元，交易作价6.12亿元。葛艳明承诺2025至2027年累计扣非净利润不低于2.5亿元。
2026年二次收购时，金源装备100%股权评估值涨至14.49亿元，较前次提升约16%，交易作价6.96亿元。然而，业绩承诺并未同步上调——此次承诺2026至2028年累计扣非净利润仍为2.5亿元。
换言之，标的估值增加约2亿元，业绩承诺金额却分毫未增，且承诺期还将已兑现1.14亿元的2025年排除在外。
更深层次的问题在于，两次业绩承诺期存在重合（2026至2027年），但承诺金额未予合并，是否削弱了对赌约束力？金源装备2025年扣非净利润1.14亿元，按原承诺（2025至2027年累计2.5亿元），余下两年仅需完成1.36亿元，年均约6800万元，完成压力较小。
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