五粮液“魔法增长”背后的业绩光明论

出处：基本面力场

这个假期，五粮液(97.080, -1.26, -1.28%)（000858.SZ）再次引发关注，热度在舆论场里的表现，不比当年白酒股最火时逊色。该公司将2025年一季度的净利润，由此前披露的148.60亿元调整为44.16亿元，等于减少了上百亿元，调整幅度大约达到三分之二左右；与此同时，今年一季度的净利润口径从80.63亿元出现明显“反转”，同比降幅约40%的预期，硬是被改写成增长超过80%。

对此，股吧、雪球以及各类财经媒体阵地都炸开了锅。围绕五粮液的质疑与声讨接连而来，甚至一些原本负责“唱响经济光明论”的官媒也坐不住了。比如由中国新闻社开办的中新经纬，就直接发起“五问五粮液”：为何业绩会大幅变脸、营收为何像是突然不见了、会计差错更正是否站得住脚、监管是否已介入、投资者又能否依法主张索赔等关键点都被抛出。

就这件事本身而言，讨论热度已经很高，没必要再由力场君多做铺垫。更需要保持审慎的，还是对这类“魔法增长”的合理性，各方观点自然各有侧重；至于合规性这一层，小散们本来也不该轻易下结论，耐心等监管部门给出回应更稳妥。

不过，力场君倒想换个角度，从市场情绪入手，谈一些不同的观察。

力场君先把一个大方向说清：作为四川省宜宾市的重要大国企，五粮液在会计数据上的调整，不太可能仅仅为了迎合市场对利好的急切期待而随意进行“财务操作”。这类数据变动背后，必然有其相应的依据与解释。

在力场君看来，它的合规性基础，可能来自于当初存在压货情形：当时经销商尚未完成消化的存货部分，在白酒热销的阶段，经销商手里的货通常不愁卖，后续发生退货的概率很低。也正是在这一前提下，随着存货的物权转移给经销商，五粮液确认收入似乎也不算站不住。

但放到当下，市场环境已经和当年的景象完全不同。经销商现有存货更可能出现消化不畅的问题，从而使后续提出退货的可能性显著上升。在这种条件下，就算物权已交到经销商手中，也不宜在此时就完成收入确认，至少需要充分考虑后续退货风险。

以上是力场君对五粮液“魔法增长”合规性的一个推测，供小伙伴们一同讨论。除此之外，力场君也在琢磨：这所谓“魔法增长”，是否也是五粮液在努力“唱响业绩光明论”的一种方式？

毕竟在一季报正式发布之前，五粮液的股价刚刚跌破了维系已久的百元关口，市场需要一剂利好来拉住情绪、支撑预期。要是此时直接抛出“净利润同比大降40%”的版本，会不会进一步加重股价的压力？又是否会削弱对资本市场信心的提振效果？

要知道，如今要维持资本市场信心——尤其是稳住市场对五粮液等老牌个股的信心——本就并不轻松。但“唱响光明论”的责任，也不能以含糊其辞来对付。

说到这里，力场君也不得不回头反思：前两天力场君发布的《*ST观典，“转板第一股”造假濒临退市，中信证券(27.220, -0.10, -0.37%)两位保代该担什么责任？》，当时在头条号上的推文就被中信证券（600030.SH）投诉。投诉理由之一，正是“加强经济宣传和舆论引导，唱响中国经济光明论”。

于是，那篇小文章在头条平台上被删除了。前车之鉴摆在眼前，还是得多向乐观派取取经才行！

再回到五粮液本身看，这种“魔法增长”，又何尝不是在业绩压力面前的一种“拒绝躺平”？在尽量满足合法合规前提之下，通过对前期会计数据作出调整，从而把一季度业绩实现大幅增长：既能给券商机构出具更乐观的研究评价留出空间，也能给二级市场上只看财务指标、动作更直接的投资者一份持股信心，难道不正是“唱响业绩光明论”的具体实践吗？