【市场观察】玉米：定价机制转变
中粮期货研究中心
摘要
进入5月份，玉米(2388, 9.00, 0.38%)定价基准从前期由自身供需关系主导转变为受替代品价格影响。五一假期后，玉米期货价格因预期超期陈化稻谷将投放市场，出现高位恐慌性减仓现象。然而，考虑到新季小麦产量情况以及超期陈化稻谷投放的量价存在不确定性、贸易商建库成本提供较强支撑、新季种植成本明显上升，预计期价进一步回调空间有限。短期内关注2330-2350附近支撑位，中期仍保持偏多思路，月差方面关注9-1正向套利机会。
2-4月份，大连交易所玉米期货持续震荡上行，自突破2300点关口后攀升至2450左右，此前主要受东北外流量大、南北港口库存低位缓慢积累影响。进入5月份，随着超期陈化稻谷可能投放的市场预期，高价位期货出现恐慌性减仓迹象。但考虑到新季小麦产量及上市时间仍存在不确定性、且超期陈化稻谷投放的量和价格均有变数，预计盘面估值将在小麦与玉米贸易成本之间博弈。此外，新季种植成本大幅提高，对远月合约估值也有一定支撑，短期内关注2330-2350附近支撑位，中期仍维持看多观点。
本年度玉米市场从低点走强后，小麦自3月开始进入饲料替代领域，且6-7月份大贸易商预售价格并不低，预计新麦上市后较难触及最低收购价托市水平。4月小麦拍卖增加投放量，但政策调控较为灵活，根据市场成交情况逐步增加投放量。4月底拍卖结束后，需关注5月份主产区天气状况以及新麦开秤价格。当前小麦旧作库存已接近尾声，新季小麦将陆续上市。按照近年来玉米基本面情况，6-10月份小麦饲料替代明显，对玉米期现价格估值带来重新塑造。但考虑到2024年调节性小麦收储、2025年最低收购价托市收储，小麦市场已连续两年面临流动性偏低状态，这也是过去两年玉米在第二季度转为熊市的主要驱动因素。而今年在上市前期已有部分预售报价、且小麦玉米价差仍处低位，预计小麦下跌空间有限。
五一假期后市场开始关注超期陈化稻谷定向投放的可能性，期货价格出现恐慌性减仓迹象。回顾超期陈化稻谷定向投放历史，2020-2023年有持续投放，主要目的是解决国内玉米供应紧张问题。这几年玉米价格中枢在2500-3000区间，且2021年、2022年（拍卖中后期）、2023年的周度政策投放量均在200万吨左右。目前玉米期现价格在2350-2400水平，若按历史简单线性推演，若仍维持周度200万吨投放量，或将直接打压国内玉米、小麦价格，这与当前玉米春播、小麦即将收获的现实背景有所矛盾。此外，若按拍卖二等底价较2023年降价200元计算，预计集港成本在2300左右，较当前玉米期现估值有优势，但考虑到小麦即将上市，笔者预计即使进行拍卖，政策粮的投放量及价格也将根据市场情况进行灵活调整。
东北春耕即将开始，草根调研显示东北产区地租同比提高2000-3000元/公顷。随着国外地缘冲突导致原油(607, -8.60, -1.40%)、化肥价格上涨，尽管国内对汽柴油、尿素价格有政策调控管理，但较去年同期估值水平也有所提升。初步预计东北产区新季种植成本大幅提高，也给远月合约估值中枢带来一定提振作用，远月合约在2300-2350区间存在支撑。根据钢联预估，2026年东北玉米种植成本预计整体上升，其中地租上涨最为显著，农资、人工与机械费用上涨，成本同比增幅达18%-32%。其中黑龙江地租同比增加120-170元/亩；吉林地租上涨100-200元/亩；辽宁地租每亩增加约150元。此外，农资与机械成本同步上升。初步测算东北种植成本较前两年显著提高，潮粮成本接近1元/斤。
此外，贸易成本也对盘面估值产生一定影响，按照3-4月份东北贸易商建库集港成本普遍在2330-2360区间，考虑资金仓储成本费用，当前盘面估值水平与现货基本持平，需关注盘面下跌后是否引发现货市场负反馈现象。但目前小麦大规模饲料替代尚未启动，预计现货支撑较强，尚未到转向下跌阶段。
综合来看，进入5月份，玉米定价基准从前期由自身供需关系主导转变为受替代品价格影响。尽管过去两年小麦饲料替代是导致玉米二三季度转为熊市下跌的主要因素，但今年情况有所不同，小麦自身流动性有望增加，需关注5月份天气状况。超期陈化稻谷的投放预期引发期价高位回调，但考虑到玉米春耕及新麦上市在即，且政策粮投放的估值也将为玉米提供一定支撑，笔者预计即使进行拍卖投放，政策粮的投放量及价格也将根据市场情况进行灵活调整。而新季成本提高，对远月估值有一定提振作用。此外，根据前期贸易商建库成本，旧作07、09合约在2350左右具备较强支撑。策略方面，短期内关注2330-2350附近支撑位，中期仍保持偏多思路，月差方面关注9-1正向套利机会。
图1：华北小麦-玉米价差
图2：超期陈化稻谷历史投放量预估（万吨）
图3：锦州港口平仓价
图4：东北新季种植成本预估
数据来源：钢联、WIND、中粮期货研究院整理
作者简介
张大龙
中粮期货研究院 农产品资深研究员
投资咨询资格证号：Z0014269
责任编辑：李铁民
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