铜市第二波冲高：供需双强支撑价格上行

国投期货研究院

行情综述：

五一假期收官后，国内外铜价维持高位震荡整理，沪铜(78500, -860.00, -1.08%)在10万整数关口支撑力度显著。沪铜均线系统呈多头排列，短线直指10.5万阻力区域，一旦增仓突破，价格年内有望开启第二次上涨行情。

突破驱动因素：

其一，高油价对半导体权益的负面影响消退，但能源价格长期高企推升通胀预期，市场担忧经济需求受挫，然而宏观现实数据依然强劲。其二，自由港印尼Grasberg矿山推迟全面复产的消息提振市场信心，4月以来全球铜精矿年度产量增速预期下修，加之冶炼端受加工费低迷及原料紧缺制约，铜矿与冶炼两端均形成供给支撑。国内方面，临近2606合约交割，现货铜维持升水报价，基差与期限结构利好铜价；国际方面，美伦价差再度引发关注，前四个月美国进口精炼铜近80万吨，部分库存重新注册为COMEX仓单，库存规模刷新纪录。原油(607, -8.60, -1.40%)中长期维持高位震荡，在霍尔木兹海峡通航前景不明的背景下，防范供应链风险意愿增强，国内铜供应稳定性备受关注。多重利好共振，推动铜价走出第二波升势。

供应端：双重制约凸显，增速大幅下修

铜供应约束日益严峻，主要体现在矿山与冶炼两大环节。矿山端，综合头部矿企产量预估，并参考国际铜研究小组4月发布数据，该机构已将2026年全球铜精矿产量增速下调至1.6%。冶炼端，海内外硫磺、硫酸价格飙升进一步压低现货铜精矿TC至更深负值，且全球约15%精炼铜采用湿法工艺，虽部分大型矿企已锁定年度硫磺、硫酸长单，但物流落地仍存变数，刚果及非洲地区湿法炼铜原料库存趋紧，采矿运输成本或上升4-5%，ICSG已将2026年全球精炼铜产量增速下调至0.4%。

表：ICSG全球铜产业链增速预期

需求端：衰退交易尚未开启

受中东局势影响，4月ICSG与高盛将2026年全球精炼铜消费增速下调至1.6%，处于较低水平。在宏观经济与消费预期层面，市场呈现出与去年对等关税初期相似的特征，即下调全球经济增长预期、需求担忧升温。然而现实数据表明，制造业PMI显示，4月除东盟部分国家因能源紧张出现经济收缩外，美国制造业PMI创四年新高，欧元区连续三个月扩张，日韩表现亮眼，中国稳守荣枯线上方。作为全球半导体销售板块的核心驱动力，一季度SIA统计销售额再创新高。

此外，国内春节后旺季铜消费现货指标表现强劲，一季度电源与电网投资增速双强，电源投资累计增长26.62%，电网累计增长43.32%。4月税票因素扰动长三角贸易链，沪粤现货维持高升水，尤以广东地区为甚；国内社会库存去化趋势持续。尽管市场存在中长期消费疑虑，但现实需求仍具支撑。

库存端与中国铜元素进口动态

全球铜显性库存仍处于高位，三大交易所显性库存从春节前后约125万吨降至目前约115万吨，仍处供给侧改革以来高位。具体来看，国内实际消费支撑去库，而伦、美两地库存持续累积，伦铜库存接近40万吨。同时，伴随美国铜行业关税政策潜在变动预期，4月以来美伦溢价再度受关注（最新已超300美元），美盘铜库存触及55万吨峰值，此类库存因多元储备及政策因素难以流出。部分机构年度平衡表中的过剩预期主要集中于此。

图：交易所显性库存

此外，在供应链运输与铜生产约束下，国内铜元素进口关注度提升。从表观消费看，一季度国内精炼铜净进口量下滑，基本由自产铜产量增幅弥补，实际消费呈现内强外弱格局，表观消费增速低于实际需求。2605合约交割后，国内铜市逐渐进入“供需双淡”阶段，尤其上游产量受更低加工费、硫酸出口限制政策及检修排产影响，季度环比下降压力更大，进口补入的指引性增强。海关初步数据显示，4月未锻轧铜及铜材进口量环比增至45.2万吨，但1-4月累计进口量同比减少9.8%；4月铜精矿进口量235.16万吨，环比大幅下滑，拖累1-4月铜精矿累计进口量同比减少0.8%。

第二波涨势潜力取决于仓量与需求承接

此波铜价上涨潜力，现货端中短线需跟踪国内相关指标韧性，高铜价叠加淡季需求，需关注订单延续情况。5月上旬SMM铜社库首次出现累库。中长线看，市场仍可能交易中长期宏观与需求端负面影响，并随时警惕AI半导体板块情绪波动，如4月多数国家制造业PMI表现偏强，可部分解读为对原材料断供风险的预防性生产。此外，当前沪铜增仓上涨的仓量增速逊于年初，且1月底极端单日涨势基本框定了年度铜价上沿目标，当时已接近海外预计的1.5万美元乐观目标位。策略上，价格上冲前已建议参与买入看涨期权，短线回报显著，需关注仓量变动及交割换月后国内现货供求具体变化，择机平仓；期货多单宜阶梯止盈。同时，关注2607合约执行价12万期权价格变动。

趋势性超涨风险提示：

供应约束预期转为明确现实；上海与伦铜本月集中交割结束后，高铜价下海外与国内现货较高升水交投。