白酒半年报：山西汾酒二季度业绩加速下滑，行业加速出清

2026年上半年，白酒行业迈入“加速出清”的新周期。

上半年19家上市白酒企业共实现营收1978.94亿元，同比降幅6.75%；归母净利润731亿元，同比缩减8.39%。业绩下滑趋势加剧：营收增速中位数由2025年同期的-12.84%跌至-15.34%，归母净利润增速中位数更是从-24.63%腰斩至-40.10%。

行业亏损面持续扩大。上半年仅4家实现营收正增长，4家净利润为正，营收降幅超20%的企业从去年的5家激增至7家。尤其值得注意的是，已有3家酒企出现半年度亏损，分别为水井坊、皇台酒业及金种子酒。

纵观白酒行业，主要呈现三大趋势

趋势一：增长逻辑重构，由过去的“经销商压货式增长”向“消费者动销式增长”转变。头部企业加速转型，上半年贵州茅台直销渠道（含自营与i茅台）收入占比已达57.3%。

预收款方面，上半年上市酒企合同负债总额323.84亿元，同比减少13.6%。19家企业中13家合同负债下降，行业风向标茅台减少42.3%，泸州老窖、洋河股份亦大幅缩减。

存货方面，行业库存总额升至1891.88亿元，同比增长12.4%。三家存货增速超20%，五粮液以27.68%居首。今世缘、皇台酒业、伊力特、古井贡酒及泸州老窖在收入下滑时，存货增速均超两位数。

趋势二：需求疲软与竞争加剧，导致酒企面临“毛利率下滑+费用率上升”的双重挤压，净利率降幅普遍大于毛利率。

上半年12家酒企毛利率下降，茅台、汾酒、泸州老窖、洋河均受影响。净利率下滑企业达16家，剔除亏损后，舍得酒业降幅最大，由16.35%跌至6.21%。

费用率方面，上半年13家销售费用率上升，13家管理费用率上升，合计14家综合费用率同比增长。金种子酒、皇台酒业、洋河股份、口子窖费用率均显著增长。

趋势三：行业集中度持续向头部集中。2025年上半年茅台一家独大占营收43%，今年上半年占比进一步升至约47%。

集中度提升源于其他酒企加速出清。除茅台外，其他大型酒企跌势明显。五粮液上半年20.87%的增幅源于对2025年财报“重述”，重述前2025年上半年营收527.7亿元，2024年上半年506.48亿元，而今年上半年仅284.17亿元。

此外，其余四家百亿酒企——汾酒、洋河、泸州老窖、古井贡酒营收均呈双位数下跌。

山西汾酒“温和调整”背后：二季度业绩加速下滑

2026年上半年，汾酒营收210.44亿元，同比降12.18%；净利64.39亿元，同比降24.29%。营收增速在上市酒企中排第七，净利增速排第八，表现优于除茅台外的其他百亿酒企。

拉长周期看，汾酒自2026年Q1营收即下滑，上半年营收规模回落至2024年以前。净利自2025年Q2起连续5个季度下滑。

尤其是今年Q2，业绩加速恶化。营收骤减17.74%，净利骤减43.11%。Q2单季净利率降至17.4%，整体净利率降至30.74%，同比下滑4.83个百分点，行业排名由第四跌至第六。

净利率下行反映两方面问题：一是产品结构下移，据华创研报及渠道反馈，青花系列整体走弱，青30降幅明显，青20/25微增，玻汾主动控货预计降幅较大。二是费用刚性侵蚀利润。上半年白酒企业普遍提高销售费用率以开拓新场景，汾酒打造“观汾”小酒馆切入年轻微醺市场，高端线亦强化品牌活动。上半年广告宣传费大幅增长，带动销售费用率升2.51个百分点，管理费用率升0.56个百分点。

现金流与回款质量方面，上半年经营现金流净额66.52亿元，同比增长11.23%，表现亮眼。收现比从86.51%大幅提升至103.48%，回款质量改善。但需注意，Q2单季经营现金流已转负，降至-16.02亿元。

合同负债方面，期末余额66.58亿元，同比增长11.28%，规模仅次于五粮液，排名第二。省外汾酒经销商净增11户。

综合来看，无论在次高端还是百亿阵营，汾酒的降速堪称“稳健”，多项指标仍居前列。但需警惕的是，Q2营收净利均加速下滑。此次下滑是行业出清还是新一轮调整的开始，仍需持续观察。

责任编辑：公司观察

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