军工链景气传导，拐点信号显现？

21世纪经济报道记者 凌晨

春江初暖，最先知晓的往往还是鸭子。

回看A股军工板块2025年年报，产业链上下游的冷热已经明显分化。上游环节先一步露出暖意，例如电子元器件供应商鸿远电子(51.680, -0.60, -1.15%)2025年扣非净利润同比增长110.03%，已经体会到批量交付恢复对业绩的带动作用。

处在中游的国科军工(66.940, -2.40, -3.46%)则更像接棒者，2025年实现营业收入14.10亿元，同比增长17.09%，经营活动现金流净额4.62亿元，说明订单正穿过生产和验收环节，逐步体现在报表中。

而到了下游，航发动力(49.110, -1.25, -2.48%)实现营业收入463.31亿元，同比下降3.23%，经营活动现金流净额仍为-44.18亿元，长周期核心环节的压力并未真正散去。

审视2025年军工财报，重点并不只是营收增速快慢，而是看企业能否顺利完成从“订单”到“收入”，再到“利润”，最终沉淀为“经营性现金流”的完整传导。

沿着这条财务链条继续穿透，产业链本轮修复到底走到哪一步、质量如何，才会更清晰地浮出水面。

景气前瞻信号：上游率先升温

若说军工产业链修复最先亮灯的地方，通常不是总装厂，而是电子元器件、芯片和材料等上游环节。它们离订单变化最近，标准化程度更高，交付和确收也更快，所以最容易先反映在财报里。

鸿远电子是国内军用多层瓷介电容器（MLCC）龙头，产品广泛应用于卫星、航空等各类国防装备，也是景气传导中最先感知需求变化的环节之一。

2025年该公司实现营业总收入17.94亿元，同比增长20.28%；归母净利润2.5亿元，同比增长62.54%；扣非净利润2.15亿元，同比增长110.03%。

从事超导产品、高端钛合金材料等业务的西部超导(69.980, -2.02, -2.81%)，2025年超导产品、高端钛合金及高性能高温合金三大业务实现全线增长。全年实现营业收入52.26亿元，同比增长13.29%；净利润8.39亿元，同比增长4.81%。

再把节奏拆细一点，可以发现上游这股暖意并不是年末才突然出现。

国联民生(9.280, -0.06, -0.64%)证券在国防军工行业2025年半年报业绩回顾的研报中提到，产业链不同环节交付顺序、确收周期等有差异，上游营收同比增长，但中游营收仍同比下滑。同时还提到，2025~2027年军工有望进入新一轮上升周期。2025年将是产业拐点，“业绩底”基本确立。

这几句话放回上述企业报表里更好理解。收入、利润先抬头，说明需求和交付确实在恢复。现金流、毛利率和价格压力仍有扰动，则说明复苏信号启动，但影响尚未传导至整条产业链。

价值兑现中枢：中游规模化交付见分晓

顺着产业链往下走，军工报表真正开始拉开差距的，是中游。因为到了分系统、模块、核心配套等业务层，订单已经不再只是纸面上的需求，而是要穿过生产组织、客户验收、成本控制和回款节奏，最后才能变成收入和现金。

能将上述关卡逐一打通的公司，才能在业绩层面真正接住来自上游的暖意。

国科军工便是典型的中游样本。2025年该公司实现营收14.1亿元，同比增长17.09%；净利润2.47亿元，同比增长24.09%。

其中，军品业务实现营收13.52亿元，占总营收比重升至95.87%；民品业务实现营收0.42亿元。

这组数字的意义，不只是“业绩双增”。更重要的是，它说明中游企业一旦把军品主业、交付节奏和研发投入协调起来，报表改善往往会表现为收入、利润和现金流一起改善。

再看同属中游链条的北方导航(14.460, -0.50, -3.34%)，传导逻辑更加清晰。

2025年，北方导航实现营业总收入41.92亿元，同比增长52.56%；归母净利润1.21亿元，同比增长104.30%；扣非净利润8720.82万元，同比增长116.65%。

该公司明确表示，营收上涨的主要原因是2025年主要产品交付同比增长。财报显示，该公司军民两用产品营收同比增长53.67%。

换言之，中游并非没有订单，而是比上游更晚把订单变成收入，比下游更早暴露成本和验收压力。

正因如此，2025年的中游更像一场筛选。产业链修复走到中游，看的已经不是情绪，而是兑现。

财务全景呈现：主机厂业绩勾勒产业链真实轮廓

如果说上游回答的是“需求回暖”，中游回答的是“交付落地”，那么下游主机厂和发动机环节，财报真正要回答的，就是这条链条能否形成闭环。

越靠近总装，越要面对整机排产、全年结算、配套协同、价格体系和现金流管理的综合检验，所以这一层报表最接近本质。

中航沈飞(48.420, -0.91, -1.84%)释放出的信号是“稳住了，但并不轻松”。据悉，公司2025年实现营收446.56亿元，同比增长4.25%；归母净利润35.18亿元，同比增长3.65%；扣非净利润34.46亿元，同比增长2.19%。

值得留意的是，公司第四季度单季实现营业收入240.49亿元、归母净利润21.56亿元，分别占全年对应指标的53.85%和61.28%。

这说明主机厂的收入和利润并不是平滑释放的，而是高度依赖年末交付和集中结算。全年基本盘守住，表明总装端确实在修复；但四季度占比过半，也说明这种修复仍带有明显的交付与结算属性。

再看航发动力，压力则更加直观。公司2025年实现营业总收入463.31亿元，同比下降3.23%；归母净利润6.34亿元，同比下降26.27%；扣非净利润2.94亿元，同比下降62.81%。三项核心指标均出现收缩，其中扣非净利润降幅明显大于营收和归母净利润。

对于营收下行，航发动力公开回应称，主要原因是客户需求变化，交付未达预期。

这意味着下游最核心、周期最长的环节，还没有像上游那样轻易把订单热度转化为报表温度。也因此，主机厂和发动机环节，仍是观察军工产业链修复成色的最后一站。

中信建投(21.430, -0.19, -0.88%)在研报中指出，当前军工行业正处在从业绩预期走向业绩兑现的拐点。2025年进入兑现阶段后，板块的结构性和分化特征或将更加突出。

从上述产业链公司财报来看，业绩兑现只是起点，而不是终点。真正决定2026年行业成色的，仍在于最后这一棒能否把利润率、现金流和持续交付能力一起稳住。到这里，军工财报看重的早已不是热度，而是耐力。

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