国元国际力荐首钢资源：目标价看至 3.18 港元

国元国际发表研究报告指出，首钢资源（00639）手头现金充裕，且一贯执行高额分红策略（2025 年分红率达 97%）。该行将公司目标价更新至 3.18 港元/股，此估值分别对应 2026 年及 2027 年 16.5 倍与 15 倍的市盈率，较当前股价具备约 22% 的上涨潜力，因而授予“买入”评级。

国元国际的核心观点梳理如下：

2025 年吨煤成本同比锐减 13%，精细化管理成果斐然

2025 年原焦煤单位生产成本降至 373 元人民币/吨，同比下滑 13%。细分来看：可控现金生产成本（剔除资源税等从价税费及折旧摊销）为 229 元/吨，同比下降 9%；资源税等从价计征税费随煤价走低而大幅缩减。成本优化主要得益于：（i）原煤产量提升 6% 产生的规模效应；（ii）煤价下行促使资源税等从价税费每吨减少约 30 元；（iii）材料消耗管控措施奏效；（iv）利润下滑带动效益工资相应调减，期间费用率稳定在 6% 左右。2026 年公司计划将成本再降 3.5%-10%，举措涵盖：加大人员精简力度、推行材料招标透明化、提高洗出率等。

2026 年焦煤供需格局有望边际向好，焦炭三轮提涨落地提振煤价

预计 2026 年焦煤市场供需关系将呈现边际改善态势。供给方面，国内反内卷政策与严格的安全生产监管叠加，部分 2021-2022 年保供核增的产能因缺乏置换指标而面临退出，国内焦煤供应预估保持平稳甚至收缩。需求方面，中东局势持续扰动全球能源供应，动力煤价格上涨间接拉动焦煤价格；2026 年第一季度在经历两轮焦炭提涨后，钢厂盈利依旧增长，开工意愿强烈，近期第三轮提涨也已落实执行，有力支撑焦煤价格稳健偏强运行。

旗下三矿全面达产稳产，2026 年一季度运营数据表现亮眼

2025 年原焦煤产量达 525 万吨，同比增长 6%，主要得益于兴无煤矿完成上下组煤转化后恢复满负荷生产；精焦煤产量为 315 万吨，销量 313 万吨。2026 年第一季度，公司原焦煤产量 138 万吨（同比 +22%），精焦煤产量 96 万吨（同比 +39%），自产精焦煤销量 98 万吨（同比 +17%）。尽管受煤质波动影响售价同比微跌 3% 至 1,170 元/吨，但相较 2025 年综合平均售价 1,066 元人民币已有所回升。受益于焦煤价格筑底反弹及公司精细化的成本管控，公司全年盈利改善值得期待。

风险提示

1．宏观经济下行，国内焦煤需求未达预期；2．安全监管及限产政策导致产量下滑；3．国际焦煤价格剧烈下跌；4．联山煤化郭家沟煤矿审批进度滞后；5．分红派息未能符合预期。

责任编辑：卢昱君

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