千红制药深陷转型困境：肝素原料药周期波动拖累业绩，创新药管线尚难挑大梁

作为国内生化制药领域少数实现肝素全产业链覆盖的企业，千红制药（002550.SZ）在2022年创下的营收纪录后便陷入连续下滑通道，2025年虽依托较低基数实现小幅回升，但距离历史巅峰仍有相当差距。进入2026年首季，出口肝素原料药面临全球需求萎缩与合同交付节奏的双重压力，公司营业收入与归母净利润再次出现显著回落。

值得关注的是，被千红制药视为新增长引擎的创新药业务目前仍处于临床开发阶段，商业化变现仍需漫长等待。一方面是肝素周期性波动对经营带来的持续扰动，另一方面是多款核心在研管线尚无法产生实际收益，千红制药正经历转型的艰难时期。面对股价表现低迷、市值大幅缩水的资本市场困境，如何在巩固现有业务基本盘的同时加速推进创新药成果落地，成为千红制药亟待破解的核心课题。

01．肝素原料药周期性影响再度显现，一季报营收利润双双重挫

千红制药于2011年在深交所挂牌交易，长期专注于国内生物医药领域多糖及动物源性蛋白酶类药物的细分市场，是国内为数不多的实现肝素全产业链覆盖的医药生产经营企业。公司的核心产品涵盖药用酶和多糖类两大生化药物系列，其中药用酶主要包括胰激肽原酶系列、复方消化酶胶囊（Ⅱ）、门冬酰胺酶系列及弹性酶系列；多糖类则主要包括肝素钠及低分子肝素系列品种。

从历史财务数据观察，千红制药的业绩起伏明显：2022年营收攀升至23.04亿元的历史峰值后，2023年、2024年连续两年出现双位数跌幅。2025年，公司实现营业收入15.71亿元，较上年同期微增2.95%；归母净利润3.99亿元，同比增长12.01%；扣非净利润2.83亿元，同比增长5.33%。然而，这一增长主要受益于上年同期的低基数效应，营收规模不仅未能恢复至2022年水平，甚至低于2019年水准。

从产品构成分析，2025年两大业务线表现差异明显：制剂系列贡献收入约10.76亿元，占比68.44%，同比微降0.35%；原料药系列收入4.56亿元，同比增长2.95%，占比29.05%。制剂系列成本同比下降22.76%，毛利率提升8.59个百分点至70.41%；原料药系列毛利率则为32.82%，同比下滑4.85个百分点。

进入2026年第一季度，千红制药面临的经营压力进一步加大。当季实现营收3.58亿元，同比下降20.58%；归母净利润8505.51万元，同比下降47.16%；扣非净利润7740.74万元，同比下降27.6%。公司在一季报中解释称，营收下滑主要源于出口肝素原料药受全球市场需求疲软及客户合同发货周期影响，出口价格与数量同比下降；归母净利润下降则因上年同期收回建元信托部分逾期款项形成较高基数，同时肝素原料药销售收入同比减少所致。

实际上，肝素行业的周期性波动早已成为影响公司业绩稳定性的重要因素。在2023年年报中，千红制药曾坦言，肝素原料药面临下游企业去库存、需求大幅萎缩导致出口价格与数量均显著下滑，行业整体承受较大压力。

值得注意的是，在近期举行的业绩说明会上，千红制药强调"原料药业务在业绩中的权重已显著降低，制剂板块销售占比已超过70%，肝素原料药业务目前占比不足30%"。然而从一季度业绩下滑情况来看，原料药业务的周期性波动仍对公司整体经营构成实质性冲击。

02．创新药研发持续推进，"第二增长曲线"培育仍需时日

为摆脱传统原料药业务周期性的制约，千红制药近年来大力布局创新药领域，期望培育业绩增长的"第二曲线"。然而，创新药从研发到上市的周期较长，短期内难以对业绩形成显著增厚。

根据最新披露的可转债募集说明书修订稿，千红制药计划募集资金10亿元，主要用于创新药研发项目、湖北钟祥原料药生产基地一期建设项目及补充流动资金。其中，创新药研发项目拟投入募集资金4.1亿元，力度最大。

在创新药研发的具体方向上，资金将用于急性缺血性脑卒中新药QHRD106注射液的III期临床研究及上市注册项目、急性髓系白血病新药QHRD107胶囊的IIb期临床研究及上市注册项目，以及用于治疗内源性生长激素缺乏引起的儿童生长缓慢的新药QHRD211注射液的III期临床研究及上市注册项目。

市场分析认为，若可转债发行顺利完成，充裕的资金支持有望为上述在研管线的研发提供坚实保障，加快千红制药的创新转型进程。但"第二增长曲线"能否真正形成，关键仍取决于管线本身的临床价值与商业化潜力。

在近日举办的业绩说明会上，千红制药披露了核心创新药管线的最新研发进展：QHRD107胶囊处于IIa期临床试验阶段，QHRD106注射液处于IIb期临床试验阶段，QHRD211已完成II期临床全部患者入组，各管线均按预定进度顺利推进。公司表示，这些新药的临床需求较大，多数为治疗重大疾病的一线用药，具有良好的市场应用前景和竞争力。

对于肝素主业与创新药业务之间的战略布局如何平衡，千红制药表示，未来将加大重大创新药物的研发与上市推进力度，使其成为公司业务增长的新战略核心。

然而，创新药研发具有投入大、技术难度高、试验周期长等特点，且易受不可预测因素影响，从实验室研究到最终产品上市的每个环节都充满挑战。短期内，创新药尚无法有效对冲传统主业周期性波动带来的业绩压力。

值得注意的是，创新药转型的市场预期尚未有效转化为投资者信心，千红制药的股价表现持续低迷。自2025年7月21日盘中触及阶段性高点后，公司股价持续回调。截至2026年5月22日收盘，累计跌幅达45%，当前84亿元的总市值与公司此前提出的250亿元目标相去甚远。面对投资者关于"有无提振股价、维护股东利益措施"的提问，公司管理层表示"目前暂无增持计划"。