中信证券：市场风格再平衡已悄然启动，配置仍需围绕业绩确定性展开

近期科技领域的回调，可能与长芯科技即将登陆资本市场、以及海外大模型企业收入增速出现下滑有关，市场一方面忧虑长芯科技上市或对国内科技赛道流动性产生较大短期扰动而选择提前减仓，另一方面担忧模型厂商的商业变现能力与市场空间或面临下修压力。此外，宏观层面的不确定性也在持续累积。尽管媒体不断释放美伊即将达成停火协议的消息，但近期伊朗的强硬立场似乎表明伊朗意图借此契机重塑其中东地缘政治地位和话语影响力。无论美伊协议能否快速达成，其对市场的影响已与4~5月显著不同：若协议达成，全球工业生产的回暖将改变“非AI”领域持续疲弱的宏观格局，对K型分化产生短期纠偏；若持续僵持，通胀与紧缩预期升温对海外科技映射板块将带来一定负面情绪冲击。近期A股市场随着大资金的减持节奏趋缓、抛压减轻，资金面开始趋于均衡，非热点板块有所修复。我们认为市场风格再平衡实际上已悄然启动，但在配置上仍需围绕业绩确定性强的方向布局，而非单纯为了风格切换而切换。

1）长芯科技上市或对国内科技板块的流动性形成一定短期冲击。从2020年以来的5家国内“巨无霸”企业上市（中芯国际(124.880, -2.52, -1.98%)、中国电信(6.050, -0.19, -3.04%)、中国移动(95.120, -0.85, -0.89%)、中国海油(33.360, -0.46, -1.36%)、华虹公司）来看，上市前其所在的一级行业20个交易日平均收益为4.9%，但在上市前后（上市日前4个交易日至后6个交易日）平均收益为-5.6%，并在上市6个交易日后影响基本消散。我们根据不同的估值假设、自由流通盘假设以及换手率假设，测算长芯科技上市首日对市场的增量流动性需求在560~2687亿元；中性假设下，首日流动性需求约为1500亿元，前5个交易日累计约4000亿元。若仅看首日，中性假设下流动性需求规模在近60个交易日科创50日均成交额中的占比约为134%，在电子行业指数的占比约为27%，在全A中的占比约为6%；若看上市后5个交易日累计，在近60个交易日科创50日均成交额中的占比约为72%，在电子行业指数的占比约为14%，在全A中的占比仅3%。考虑到长芯科技可能触发科技板块内部性价比的重新构建，我们判断其上市对流动性的冲击可能主要集中在科创板和电子行业，溢出效应有限。

2）Anthropic的收入增速放缓，市场或担忧商业变现进度。4月7日Anthropic披露数据显示，以3月数据计算其ARR已突破300亿美元；根据Sacra Analytics在5月初的估计，截至4月Anthropic的ARR达到约430亿美元；5月28日，Anthropic在宣布650亿美元的Series H融资时官方披露ARR约为470亿美元；随后根据PitchBook Data针对Anthropic提交的S-1招股书预测，6月份其ARR有望接近500亿美元。即便以官方披露的数据口径衡量，5月Anthropic的ARR增速也有所放缓。更关键的是增速放缓背后还叠加了竞争对手降价以及北美部分大型企业控制token支出等因素。6月10日《华尔街日报》援引知情人士消息称，OpenAI正考虑大幅下调向开发者和企业收取的API Token价格，以争取从竞争对手Anthropic手中夺取市场份额。此前，微软、亚马逊、Meta、Uber等众多硅谷巨头也开始叫停“Token狂欢”，逐步转向更加理性的“Token预算”模式。6月上旬，沃尔玛对其内部AI应用设置了额度上限，甲骨文公司也开始尝试基于业务成果的AI计费体系，而非单纯依据底层Token消耗量向客户收费。尽管这些扰动并不会改变产业趋势的演进路径，但考虑到此前市场预期已被打得较高，相关标的涨幅较大，不少机构在极度FOMO情绪驱动下采取了“低仓位+高科技”的持仓结构，一旦科技板块动能转弱，很可能产生调仓压力，进而触发风格再平衡。

近期中东局势的微妙变化源于伊朗一方的战略姿态，无论是在黎巴嫩遭受攻击时主动打击以色列本土（历史上从未出现），还是在美国以坠机事件为由攻击伊朗时伊朗采取强硬反击，都表明伊朗在海峡长期封锁背景下反而更加强势。伊朗或已不再满足于被动承受封锁，而是试图借这轮冲突争取更大的地缘话语权、改变中东地缘格局，在铀浓缩与解除制裁等核心诉求上的态度远比市场预期强硬。据伊朗迈赫尔通讯社当地时间2026年6月12日报道，美伊14点谅解备忘录草案涉及解除制裁、核问题维持现状、海峡不移交管理权，甚至要求美国及其盟友提供价值3000亿美元的伊朗重建方案。若在这些议题上美国均能同意，那么经历一场冲突后美国在中东的地缘存在感将大幅下降，而获得的仅是延长60天进行核协议谈判的契机。不过，无论美伊协议能否快速达成，对市场的影响已与4~5月截然不同：若协议达成，全球工业生产的回暖将改变“非AI”领域持续疲弱的宏观格局，对K型分化产生短期纠偏；若持续僵持，通胀与紧缩预期升温对海外科技映射板块将带来一定负面情绪冲击。市场只能期待美股和美债的波动会促使特朗普再次采取TACO策略。

相比海外对标企业，A股“非AI”板块近期表现明显偏弱。以周期板块为例，5月中旬以来海外周期股相对A股周期股的超额收益持续扩大，截至6月12日，海外周期股相对A股周期股的年内累计超额收益已达7.23pcts，创下今年以来新高。相对海外市场，A股“非AI”板块提前并更充分地反映了部分负面预期，包括霍尔木兹海峡封锁延续、全球经济放缓、海外流动性收紧等。与此同时，在衰退叙事与紧缩叙事边际强化之外，还有一部分资金因FOMO被迫斩仓并追涨科技，带来资金面压力。大资金此前的持续赎回ETF和减持也对非热点板块形成持续冲击。不过，这种极致的资金分化压力近期有所缓解。5月28日以来大资金减持明显趋缓，净流入的交易日居多，6月8日宽基ETF还出现了二季度以来最高的单日净申购。整体来看，A股市场的抛压已明显减轻，同时我们投资者情绪指标的10天移动均值在6月12日已降至61.1，处于近一年24.1%分位，也已进入相对冷静的阶段。资金面的再平衡或有利于非热点板块的修复，改变此前极致分化的格局。

风格再平衡并不意味着所有非AI板块都有充足的修复空间，仍需关注基本面逻辑。能化产业链（新能源、化工、电力设备等）仍是我们的重点关注方向，即便美伊达成协议，霍尔木兹海峡可能也无法恢复至冲突前的通行状态，全球各国加速推进电气化不仅是转型考量，也是国家安全和供应链安全的考量，而能源供应部分恢复后全球工业复产也有利于消除压制周期板块的衰退预期。此外，6月17日美联储新任主席沃什即将首次主持FOMC议息会议，相较于简单的“鸽”或“鹰”表态，沃什更有可能推动美联储决策机制改革，减少过多的经济判断和远期指引，引导资金流向工业实体而非围绕利率预期在金融资产上过度投机。在AI驱动旺盛的工业生产需求和融资需求背景下，叠加偏弱的居民消费信心，加息显然不是当前应对供给驱动型通胀的优选。若最终市场预期的鹰派表态落空，部分此前因流动性紧缩预期而遭大幅抛售的板块也有望迎来修复，如基本金属等。在配置策略上，我们维持推荐AI+能化的组合，当前需重视新能源、化工、有色、电力设备跌出的配置价值，同时，在风格切换、资金减持进入尾声的背景下，大金融板块本周已出现拐点，建议继续增配低估值券商和保险。最后，我们持续密切关注国产AI的进展，耐心等待流动性冲击后的布局时机。

中美科技、贸易、金融领域摩擦加剧；国内政策力度、实施效果或经济复苏不及预期；海内外宏观流动性超预期收紧；俄乌、中东等地区冲突进一步升级；我国房地产库存消化不及预期。