海通国际看好优然牧业前景 调高目标价至5.6港元 维持跑赢大市评级

海通国际在最新研究报告中指出，预计优然牧业2026至2028财年营业收入将达221.0亿、238.7亿和255.4亿元，归母净利润分别为12.88亿、27.83亿和33.99亿元，对应每股收益0.31、0.66和0.81元（此前2026/2027年EPS预估为0.39/0.55元）。基于同业估值对比及公司作为乳制品产业链上游领军企业的地位，该行将估值倍数从13倍提升至16倍PE，目标价从5.5港元微调至5.6港元（按1人民币=1.134港元折算）。报告认为，2025年行业周期触底显现经营韧性，2026年乳业与肉牛业双周期叠加将开启盈利回升通道，维持"跑赢大市"评级。

海通国际核心观点概述：

优然牧业2025年度业绩报告出炉

报告期内实现营收206.5亿元，同比增长2.8%；股东应占亏损4.3亿元，同比收窄37.4%，每股亏损0.11元，下半年亏损环比减少至1.4亿元，业绩改善符合市场预期。若剔除生物资产公允价值变动影响，实际溢利达38.8亿元，同比增幅26.7%；现金EBITDA为55.9亿元，同比增长4.9%，核心运营数据表现优异。公司通过增量有效对冲价格下滑，成本控制成效明显。

原料奶核心业务贡献收入160.2亿元，同比增长6.1%，占总收入比重77.6%。尽管原料奶价格同比下降6.3%至3.9元/公斤，但成年母牛单产提升至12.8吨、占比上升至55%，带动销量达到415.3万吨，同比增长13.2%，成功抵消价格下跌影响。反刍动物养殖解决方案业务收入46.3亿元，同比下降7.3%，但牛羊饲料和性控胚胎销量分别增长46.7%和45.1%，高端产品表现突出。单公斤原料奶饲料成本同比下降10.5%，推动整体毛利率提升1.0个百分点至29.8%，原料奶业务毛利率提高1.6个百分点至34.3%。

账面亏损主要受非现金项目影响，主营业务现金流创造能力强劲

全年生物资产公允价值变动产生亏损43.1亿元，这是导致账面亏损的主要原因。剔除该因素后，主业盈利实现大幅增长；经营活动现金流净额达59.5亿元，同比增长1.8%，自由现金流激增687.9%至19.0亿元。同时财务结构持续改善，融资成本同比下降9.5%，资产减值损失显著减少。2026年初的配股融资将进一步降低资产负债率，优化资本结构。

乳业与肉牛业双周期叠加效应显现，2026年业绩有望复苏

原奶行业产能去化效果显现，供需关系趋于紧张，2026年奶价企稳回升的确定性较强。公司已锁定上半年豆粕采购成本，量增价稳将推动盈利修复。肉牛行业能繁母牛存栏不足，预计2027-2028年价格将进入上行周期，公司布局肉牛养殖将减少生物资产减值损失。下游深加工产能投产也将进一步拉动原料奶需求。

风险提示：产能去化速度低于预期，大宗商品价格上涨，下游需求复苏不及预期。

责任编辑：史丽君

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